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死因:夹死


玩具代工商合俊的内地工厂倒闭,七千名员工上街示威追讨欠薪,债权人向法庭申请清盘令,工业股倒闭潮正式开始。内地设厂的香港厂商,处于恶劣的经营环境已持续了一段时间,爆煲潮早已开始,上市公司因较有规模,生命力强一点,可撑多一阵。合俊倒闭把厂商的惨况搬上报章头条,我以「厂佬」身份为合俊做死因调查。

传媒报导上市公司爆煲最常用的字眼是「财困」,财困成因有多个,公众较熟悉的例如扩张过度,信贷收缩令公司周转不灵;管理层不务正业,投资失利;管理层诈骗等等。内地报章引述供货商和员工,提出不同版本死因,其中不乏阴谋论;供货商和员工所说是否属实,我这「遥距法医」无法稽考,还是看实质资料,特别是从合俊账目着手调查。我的经验是数据大部分时间不会说谎。

合俊上市仅两年,可分析的账目不多。一间公司为了上市,必定千方百计粉饰账目,以最好一面示众。合俊上市前的过去三年业绩,盈利最高3,900万元,最低1,900万元;上市后首年(即07年)盈利是3,000万元。合俊只属刚符合上市资格的小型工业股,所以传媒报导合俊是全球三大玩具代工商之一,这点值得商榷。美国最大玩具商美泰(Mattel)是合俊客户之一,美泰07年营业额60亿美元,估计采购金额占营业额一半,即30亿美元;合俊去年营业额10亿港元,占美泰采购金额不足1%。玩具代工商数目不少,把合俊说成全球最大代工商之一,恐与事实不符。

合俊上市两年就倒闭,相信创了主版公司爆煲最快纪录。多年前我写过一篇文章,标题《是起点,不是终点》,分析公司上市对管理层有什么意义;有人视上市为公司发展进程的终结,个人荣耀的顶峰,也有人视上市为公司和个人要更上一层楼的踏脚石。合俊创办人胡锦斌从加拿大回流香港,1996年创立合俊,属于工业迟来者。胡先生用了十年时间,把合俊建成一间具规模的代工商。九十年代中期香港遍地赚钱机会,全民炒楼、炒股,胡先生反而在这大好环境选择投资工业。从合俊上市前后的一段时间,营运上算是有板有眼,我看胡先生应该是(起码曾经)有心做好这盘生意。

合俊是代工商,没有自家品牌,专为例如美泰这类大型玩具商代工生产。玩具属于成熟制造业,过去二十多年玩具业建立了完善供应链,参与者熟悉供应链游戏规则。欧美大型玩具商派员工越洋到香港和内地设立采购总部,跟代工商建立紧密关系,他们对物料采购和生产流程了如指掌,代工商能够赚取多少利润,完全在他们掌握之内。

玩具生产技术算不上先进,代工商能够提供增值服务的空间有限,入行门槛低,运作透明度高,竞争激烈,利润一向不高。在太平盛世,作为客户的采购总部尽量维持一个平稳和可持续增长的营商环境,让供应链上所有参与者都可赚到合理利润。从合俊07年以前的业绩看到,毛利约15%,纯利约4%,这是代工商的合理利润水平。利润太低的话,代工商不愿效劳;太高的话,采购总部自然会调整代工费。不过,这是太平盛世的游戏规则。

07年是玩具业不太平的一年,导火线是中国制造的部分玩具品质出现问题,美国玩具商要实时回收市面的玩具,这件事成为国际新闻,触怒了美国人,因为有问题的产品是玩具,受害者是最需要保护的儿童,美国人反应极大。美国玩具商最高管理层势要严肃处理事件,美泰行政总裁便公开道歉,以果断的回收行动来挽回消费者信心。玩具商在海外的采购总部成为众矢之的,背上办事不力罪名,累公司陷入危机。一下子,采购总部和代工商多年来建立了的互信关系完全崩溃。

玩具品质危机爆发后,代工商要增加品质监控工序,生产成本自然上升,所增加的成本不能转嫁至玩具商——玩具商的态度是,代工商一早就应该把品质监控做到最好!以我的经验,增加品质监控所产生的成本对代工商不是最大打击,最致命是危机爆发初期,代工商需报销大量物料和制成品。在这混乱期间,玩具商宁枉不纵,拒绝收货兼取消订单,同时对新订单提出额外要求,代工商承受不菲的库存损失。这打击名副其实是「赢粒糖,输间厂」。

奇怪的是,合俊在07年账目没有为库存作特别拨备,只宣布利润下降;07年毛利和纯利分别下降至12%和0.5%。07年业绩是合俊上市后的首份全年业绩,我相信管理层战意仍在,不愿看到业绩见红,来一招「顶先」,把问题拖得就拖,寄望来年赚到钱问题就可一并解决。

除了品质危机,07年亦是制造业崩溃最白热化的一年。制造业依赖美国这经济火车头,可是美国经济在该年开始呈现疲态,对外订单数量和金额同时下降。制造业成本在07年出现几何级跳升,原因包括内地工人工资、人民币、原材料价格等等同时急升。玩具业主要原材料塑料属化工产品,油价急升直接带动塑料价格急升。另外,07年颁布的劳动法对合俊这类聘用大量短期工人的工厂打击最大。由于淡旺季生意相差大,合俊聘用工人数目相差可达一半,劳动法正是要针对这类雇主。制造业的海啸在07年已来到了。

合俊步向死亡最清晰的症状在08年中期业绩看到了,其实这时候合俊已返魂乏术。08年上半年,合俊营业额不足4亿元,录得2亿元亏损,亏损包括为库存拨备。来到这一刻,管理层可能见大势已去,业绩好坏已不重要,一次过任由累积多时的问题浮现出来。这时候合俊的情况是垂死挣扎。宣布08年中期业绩前,合俊把位于清远的厂房售予独立第三者,作价是资产净值一半。合俊把上市集资得来的资金用来投资清远厂房,这厂房被视为主要生产基地,如今生蛋的「鸡」也卖掉,由此可见管理层战意尽失。至于作价为何是资产净值一半,相信清盘人自会调查。

08年中期业绩最致命数据,是合俊录得毛损(Gross Loss)2,600万元,意思是营业额扣除物料、工资等直接支出,已录得亏损,还未清付灯油火蜡。一间工厂只要录得毛利(Gross Profit),即使纯利欠奉,尚可抵销灯油火蜡,有理由营运下去;一旦工厂录得毛损,已失去生存意义,因为做一件蚀一件,应尽快结业。

过去一段时间,许多企业处于困境,有些困境来自收入萎缩,有些来自成本上涨。单边受袭,对身经百战的厂商,是司空见惯。07年工业海啸来得既凶且快,经营难度属前所未见。同时间收入萎缩,成本急升,厂商身在中间,惨被夹死。

有传媒指合俊倒闭的原因,是管理层不务正业,去年底尝试变身矿股。我认为变身矿股此举是合俊倒闭的「果」,不是「因」。07年股市牛气冲天,赚钱似是轻而易举,在一片欢呼声中,厂家却要面对工业海啸。厂家的朋友从股市赚到盆满钵满,自己却在挣扎求存,除了心情非常难受,转为投资来赚钱的诱惑不容易抗拒。这时候内地资源项目满街都是,合俊找一个银矿来变身,算是紧贴潮流。

我是半途出家的「厂佬」,以较抽离的位置去看厂家百态。厂家比较保守和殷实的作风是环境造成。厂家建立一盘生意是眼前看见一件件产品从生产线制造出来,钱是一点一滴累积起来,对于恍似是数字游戏的财技活动,始终抗拒。因此,我相信合俊管理层是在工业海啸出现后,感受到核心业务越做越艰难,才试图变身矿股,希望能杀出一条血路。合俊学人搞财技的时候,公司已死。

合俊之死跟金融海啸关系不大。金融海啸对经济的实时影响是银行收紧信贷,可是银行从来都不大相信厂商的还款能力。厂商能得到银行关照的原因,一是历史悠久,拥有出色往绩,一是厂商把私人资产向银行抵押。合俊借贷不多,申请清盘是由供货商提出。

写这篇文章对我是不容易,我不是隔岸观火,自己身负带领几千名同事的重任,在工业海啸中奋斗,期望明天会变好。分析合俊之死令我最深刻的感受,是即使时光倒流,让我为合俊这类玩具代工商从头再做一次,我不认为自己可以做得更好,结果未必能改写。当然这是废话,假如真的可以时光倒流,过去几年我必定全力炒股,08年前瞎着眼买上,08年后全力沽空,何须做厂咁辛苦。

作者:蔡东豪TonyTsoi

现任上市公司精电国际行政总裁,港交所上市委员会副主席。他曾任职投资银行,在《信报》以笔名原复生撰写财经专栏,对投资及求知有无限渴求,习惯早上四时起床写作找乐趣。

本文来自: 中国经济学教育科研网论坛(http://bbs.efnchina.com) 详细出处参考:http://bbs.efnchina.com/dispbbs.asp?boardid=92568&ID=400021

 

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