货币的根本职能是价值尺度、交易媒介，货币被发明出来是要降低交易费用的。为此，货币稳定是根本，什么充分就业、国际收支平衡，都不应该成为货币政策的目标。而如张五常所强调的：“以货币供应或利率变动来调控经济，主要起于货币制度本身出现了问题。”对此，也许还有人持不同的看法，但这样的人无疑是越来越少了。另有一些人，内心可能是认同的，但做出来可能又是另一回事。好比我是奥巴马，或许内心里并不是一个凯恩斯主义者，但在行动上我会做得比凯恩斯主义者还要凯恩斯主义。又好比作为教授，我要猛烈批评国有制的弊端，但假如我是国资委的官员或者政府官员或者国企高管，那么我就要讲国有经济如何地是国家经济的命脉之类的话语。这是另一个问题了，是屁股决定脑袋的利益分配问题。
假如不去考虑这样的利益分配问题，那么大约就可以假定“货币稳定是根本”了。
问题在于，货币之价值有两个方面的规定：其一是货币的对内价值，标示为物价水平的倒数；其二是货币的对外价值，标示为汇率水平。历史经验虽然表明，在大通胀时期，货币对内价值和对外价值的确是同方向变化的——国内〔大〕通货膨胀，货币汇率贬值。但是，在更多的非大通胀时期，货币的对内价值和对外价值常常是分离的，并没有确定的对应关系〔用更学术一点的话来说，就是汇率决定的购买力平价并不成立〕。不仅如此，我们还面临这样一种内外冲突——汇率稳定〔固定汇率是最稳定的一极〕，那么我们就得接受通胀、通缩的国家间传递；反之，如果我们坚持物价稳定，那么就得接受汇率浮动的选择。
货币的对内价值和对外价值本身是一个铜钱的两面，怎么产生出来了分离，怎么就有了内外冲突呢？对于这个问题，我的答案是：其一，货币的对内价值是用商品和劳务来标示的价格，而货币的对外价值〔汇率〕却是用资产来标示的价格。汇率就其本质来说是资产价格，主要受预期、不确定性、投机冲击等因素的影响。而且，商品市场、资本市场、货币市场的调节速度是大不一样的。货币市场最快，资本市场次之，商品市场最慢。因之，汇率天然地具有频繁波动、过度波动和“随机行走”的特性。其二，汇率两头联系着具有外生性质的货币发行。不否认货币发行具有内生的性质，但我们得承认，货币发行同样具有外生的性质。这使得货币的对外价值〔汇率〕多了一个货币外生扰动的源头。
既然货币的对内价值和对外价值发生了分离，那么货币稳定要稳定哪一个呢？我的看法，稳定汇率。这是因为，汇率天然地具有频繁波动、过度波动和“随机行走”的特性。选择汇率稳定，我们当然就得接受通胀、通缩的国家间传导，当然就得在一定程度上放弃利用货币政策实现其它经济目标的空间。然而我们不能只是看到固定汇率下通胀、通缩的国家间传导，而是要认真地问一问：是汇率波动更经常地发生，还是通胀、通缩的国家间传导更经常地发生？是经常发生的汇率波动危害更大，还是不经常发生的通胀、通缩的国家间传导危害更大？我们还得认真地问一问：到底是货币政策专注于货币稳定，在这个前提下有限地服务于其它经济目标更有利于经济的稳定发展，还是货币政策同时服务于货币稳定、充分就业、国际收支平衡、财政收入多重经济目标更有利于经济的稳定发展？
不要给我谈什么汇率失衡的问题。寻问一个极端的问题吧：我们随机地选定美元和人民币之间的汇率水平，然后把它固定下来〔盯死〕，经济可不可以维持〔达到均衡〕？答案是：经济可以维持，经济还会达到均衡。当然，是需要一些条件的。概括一点讲，这个条件就是经济要具有古典的特征——价格和工资能够灵活调整。我不否认，经济不可能具有完全意义上的古典特征，但是：第一，我们也不会随机选择一个汇率水平然后把它固定下来，让经济围绕它去做调整的；第二，更为重要的是，经济也不可能一点也不具有自我调整的功能。那是说，就算我们选择并固定下来的汇率水平偏离了均衡汇率，问题也不会大的。长期里，只要不存在价格管制，任何货币都不可能严重低估或者高估。没有摩擦，没有价格管制，长期里汇率总是均衡的。所谓的高估或低估，只可能以调整成本（摩擦）为限度，绝不会严重。
不要给我谈什么人民币低估的问题。老外别有用心，我们自己不能跟着瞎起哄呀。
再说了，不是相信实践是检验真理的唯一标准吗？你说人民币汇率存在低估，那有没有规模庞大的黑市交易？理论上，不均衡就总有黑市；愈不均衡，黑市交易愈严重。我们有些人，宁肯相信那几条抽象的方程式，也不肯相信基本的经济学理念，不肯相信经济事实。
或许有人要说：是的，我承认你所说的实际汇率不存在高估或者低估的问题，但是名义汇率低估的话，岂不是国内要承受高通货膨胀了？对此，我的回答是：对于一个高速增长的经济来说，要求货币供应的增速本来就不低，仅仅因为汇率低估是不容易引发严重高通胀的。不要以为07、08的高通胀是人民币汇率低估造成的，恰恰是因为人为升值人民币名义汇率，升值预期造成热钱大规模流入，导致资产价格暴涨和商品价格普遍上涨。老实说，我们要提防汇率低估造成通货膨胀的话，要提防的也是人为造成的升值预期导致的热钱大规模流入。
选择汇率稳定，并不简单地是一种汇率制度安排，更重要的是一种货币制度安排。最理想的货币制度是盯住美元，退而求其次是盯住一篮子货币，再次是选择国内物价稳定，就是盯住一篮子物品和劳务的价格指数。或许又有人要说：是呀，我们也想选择盯住美元来实现货币稳定，但是“树欲静而风不止”，美元他们频繁波动，我们无法做到货币稳定的。对于这个问题，我的看法是：货币稳定不是愿望决定得了的，而是基本的政治经济制度决定了的。不要看到美国在滥发货币，其实我们更容易滥发货币的。华尔街金融危机首先在美国爆发，我们的四万亿刺激计划已经实施了，美国还在讨论他们的刺激计划。不要简单地以为这是“低效率”，这个“低效率”其实也有其好处，这个“低效率”说明美国是不容易滥发货币的。
更何况，美元作为国际主要储备和结算货币，存量大，就算一时多发一点，也不容易产生显著的后果。人民币存量相对小得多，多发一点，后果很容易就会显现出来。好比一个大湖，即使注入大量水进去，影响也是不明显的。但是一个水塘，注入少得多的水进去，后果也会十分严重。把水塘和大湖联系起来，只会增强水塘的稳定性，而不会降低水塘的稳定性。
经验上，我们可以去观察：三十年来，到底是美国的物价更稳定，还是中国的物价更稳定，以中国的三十年与美国的六十年相比较也可以；三十年来，到底是人民币盯住美元期间国内物价更稳定，还是人民币未盯住美元期间国内物价更稳定。记住了，94年人民币盯住美元之前国内物价是很不稳定的。94年人民币盯住美元，国内物价才有了一个相对稳定的时期。05年人民币与美元脱钩，国内又进入到一个物价相对不稳定的时期。所以，不要在那里讲什么固定汇率下会有通胀、通缩的国家间传递。这个讲法的前提是我们自己有一个健康的货币制度，本来是稳定的，但是国外给了我们扰动。但这只是一个假设，根本不是现实。
人民币盯住美元，不仅保证了汇率稳定，也是最好的保障国内物价稳定的机制。这是我谢作诗的看法，固执的看法。什么时候我会改变这一看法呢？当中国的政治体制有了根本性的改革以后；或者当中国的经济远远超过了美国，人民币存量远远超过了美元存量的时候，我可能会改变这一看法。让我再说一遍，物价稳定不是一种愿望，而是要以制度作保障的。
问题在于，你要盯住美元，即使对美国没有坏处，甚至有一定的好处，美国可能不干的。尤其是当中国成为世界第二大经济体之后，来自美国的抵制可能更强烈。毕竟没有人愿意别人超过自己。美国是不愿意动摇他的世界霸主地位的。汇率之战硝烟才刚刚开始点燃。人民币汇率首要的是政治问题，而不是经济问题。要怎样选择是双方博弈的结果，甚至是多方博弈的结果。但不能说别人施压要我们升值，我们就坚决不升值；更不能别人不施压要我们升值，我们就可以升值。中国人善于斗争，但并不善于在斗争中寻求妥协。不是好与坏的选择，而是两劣择其轻的选择：如果不升值但遭到美国贸易制裁损失更大的话，当然就得考虑升值；如果不升值美国进行贸易制裁，但是美国因此而遭受的损失更大的话，当然就不应该升值。
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