推动国际货币体系多元化的冷思考

  
纵观上个世纪的国际货币体系，重大发展变化主要有三：一是1944年布雷顿森林体系建立，确立了美元与黄金挂钩、各国货币同美元挂钩(所谓“双挂钩”)以及实行固定汇率制的战后国际货币体系；二是1976年通过“牙买加协议”，确立了黄金非货币化、实行浮动汇率制的事实上无确定形态的“新体制”；三是1999年欧元启动，打破了国际货币体系中美元的一统天下，开辟了国际货币体系多元化的发展方向。如今，尽管美国金融危机十分严重且在继续深化，尽管随着中国等新兴市场经济体的经济和金融实力的增长，人民币以及其他新兴市场经济国家的货币可望发挥更为重要的作用，但是，由于现有的国际分工格局和国际经济秩序还将长期延续，由于美国和欧洲的经济规模和政治实力依然在全球占据主导地位，由于网络效应导致的国际货币体系存在极强的惯性，由于历史传统在国际货币体系的建立和发展中发挥极其特殊的作用等等，当前国际货币体系的基本架构，包括美元和欧元联合主导国际货币体系的格局，不会在短期内发生根本性改变。

胡锦涛主席在2008年11月15日出席20国集团金融峰会时指出：要“改善国际货币体系，稳步推进国际货币多元化”。我以为，这一判断体现了中国政府审时度势的冷静思考，应当成为我们改革国际货币体系的基本原则。同时，由于国际储备货币问题可以暂时搁置，汇率问题就应当成为我们关注的焦点。

一、应当认真总结亚洲金融危机的经验教训

国际货币体系是一种具有极强历史延续性的复杂制度安排。因此，分析当前国际货币体系的弊端及其改革方向，我们必须认真分析历史。鉴于亚洲金融危机距本次危机时间最近，我们不妨对那次危机做一个基于国际货币制度视角的反思。

亚洲金融危机10周年的时候，曾经有很多国际组织和研究者担心，金融危机将重返亚洲。例如，著名的联合国亚太经社理事会在一篇题为《2007年亚洲及太平洋区域经济和社会概览》的研究报告中就宣称：在亚洲金融危机过去整整十年的时候，金融危机可能重返这个地区，而其主要的触发因素，将仍然是货币汇率危机。今天来看，危机复归的预言固然过于凶险而且完全没有兑现，但关于汇率问题将始终困扰亚洲国家国内经济运行和对外经济关系发展的论断，则确实也触及了广大亚洲国家（地区）的心头之痛。

汇率是国际货币制度的中心环节；发生汇率危机，折射出的是国际货币制度的不利影响。因此，如果说亚洲的问题出在汇率上，那么我们可以说，亚洲国家的经济运行强烈受到如今国际货币制度弊端的影响。

在亚洲金融危机刚刚爆发之时，人们还是习惯于把危机归诸危机国家自身。诸如国内金融体系特别是银行体系不完善、监管体系不健全、基本面不健康以及财政赤字等等，是人们最先列出的主要“罪状”。但是，危机的进程很快就让人们意识到这些论证过于陈旧。稍加分析便会发现：那些传统上导致危机的因素，在发生危机的国家(地区)中似乎并不突出。事实上，就在危机爆发的前3个月，世界银行和国际货币基金组织还曾对韩国、泰国以及亚洲其他国家(地区)经济的基本面和市场化进程给予高度评价。这一矛盾现象迫使人们去另寻根源，于是，固定汇率制、过快和过度的自由化、过度的负债以及裙带资本主义等等，赫然被列为导致亚洲金融危机的新“罪魁”。客观地说，以上所列种种，确实都是亚洲国家(地区)存在的问题，但是，如果认为亚洲金融危机可以就此盖棺论定，则多数人心里都不甚踏实。人们或明或暗地感觉到，一定还有某些更重要的因素存在着，否则，危机不至于毫无先兆，其传播不至于那么迅速，其影响范围也不至于那么遍及亚洲地区并波及世界其他地区。

在亚洲金融危机十周年的时候，现任中国银监会顾问，十年前担任香港金融管理局副总裁的沈联涛先生发表了一篇名为“十年回望亚洲金融危机”的文章，对亚洲金融危机提出了新的看法。这篇洋洋洒洒1万余字的长文，第一节的标题就不同凡响：“亚洲金融危机的根源不在泰国，而在日本。”那是因为：“日元的升值与亚洲的繁荣相联系，贬值则意味着亚洲的衰退。”换言之，沈先生认为，牙买加体系所确定的浮动汇率制度，是导致并加深亚洲金融危机的主要因素。

作为科学的分析框架，适当的入手处应当是实体经济的发展和国际分工格局。从20世纪70年代后期，日本开始构建其全球供应链。首先从亚洲各国获得原材料，随后又购买廉价零部件，而将成品主要销往美国，然后是欧洲及世界其他地区。这种被称为“飞雁模式”的制造业扩展模式以日本为领头，随后是“亚洲四小龙”，继而是“四小虎”，最后是中国大陆。问题在于：这一环环相扣的实物供求系统存在着严重缺陷，即供应链网络有着美元和日元两种货币标准。基于这一结构，亚洲便存在着日元(或美元)套利的交易机制。日元套利交易的本质是：以非常低的利息借入日元，投资于美元或者泰铢，以获得较日元更高的利息。尤有甚者，如果日元对美元贬值，那么，投机者就能获得双重收益：利差收益和汇兑收益。基于这一“漏洞”，汇率投机以及由之导致的投机资本在亚洲国家间四处奔走，构成那次亚洲金融危机的根本原因。

真是一语惊醒梦中人！这里说明的道理是：只要亚洲国家面对多种他国货币作为国际交易手段和储备资产的局面，只要那些有影响力的大国的国内经济走势存在差异，只要汇率波动不止，则不论国内基本面如何，亚洲国家发生金融危机，就是随时可能的事。所以，现行的国际货币体系必须改变，否则，包括中国在内的所有非关键货币国家，就将始终生活在汇率风险的达摩克利斯剑之下，并将始终成为美欧等发达国家的指责对象。

二、储备货币既定，汇率就是关键因素

不难看出，与亚洲金融危机相比，如今的国际货币体系基本上没有发生变化。如果确认多元化货币体系是既定事实，而且，在一定程度上，我们还要进一步推动这种格局深入发展，那么，国际货币体系改革的关键，自然就落在汇率上了。

我们认为，如下三个重要问题需要深入讨论。

1.多元货币体系下，关键货币之间的汇率应当稳定

上文的分析清楚地告诉我们：多元化货币体系要能够坚持下去，要能够造福于全球经济，各关键货币之间必须保持某种形式的相对稳定关系，否则它会成为一个新的祸害。

换言之，国际货币体系多元化，固然在一定程度上克服了美元独霸世界的弊端，但也增加了新的病因。这种病因的关键，在于各关键货币国家间的货币政策趋势不同、利率走势不同，进而导致汇率变动不止。这意味着，如果不能在各关键货币之间确定某种游戏规则，这种国际货币体系就不会对我们的经济发展产生有利影响。鉴于此，对于国际货币体系改革，我们的第一个诉求就应当是：在多元的关键货币之间建立负责任、有管理、透明且有约束力的汇率关系，各关键货币国家应对维持这种汇率体系承担主要责任。

    2.非储备货币和储备货币之间也应建立稳定的汇率关系

各国货币与关键货币之间以及各国货币之间建立怎样的汇率关系，历来就是国际货币体系的重要问题。遗憾的是，这个问题常常被人忽视。众所周知，国际货币基金组织建立的宗旨之一，就是在全球维持一个固定汇率制度。对于固定汇率之于全球经济、贸易和金融稳定的重要性，协议曾给予充分的论证。

上个世纪70年代之后，布雷顿森林体系出现了危机，浮动汇率制开始盛行；1976年的牙买加协议，则使得浮动汇率合法化；及至亚洲金融危机之后，浮动汇率更成为全世界的通则。然而，关于浮动汇率制的合理性，除了根据某种“市场原教旨主义”的空洞论证之外，迄今我们并没有看到系统的、有说服力的解释；在实践上，它更出现了许多与浮动汇率教义事实上相违背的新现象。首先，浮动汇率制为国际投机资本扩大了活动空间并提供了方便的途径，致使几十年来国际游资投机盛行，应属于不能否认的事实。其次，更重要的是，虽然世界各国都宣称实行某种形式的浮动汇率制，但实证研究却告诉了我们相反的情况：自从亚洲金融危机以来，举凡亚洲国家、拉美国家以及其他新兴市场经济国家，其汇率的实践却都是更趋向稳定的。在这方面，著名的国际金融学家麦金农于2005年曾作过令人信服的研究，基于对亚洲若干国家外汇市场的低频和高频数据的分析，他得出了这些国家的汇率比危机前更像固定汇率制度的结论，并把这些国家的汇率制度概括为“没有信用的浮动汇率制”。这又是一个常常被忽略的事实。再次，根据传统理论，实行浮动汇率制之后，各国持有外汇储备的需求将大大下降。据此，21世纪以来，我们理应看到全球外汇储备下降的现象。但事实却是：正是亚洲金融危机之后，全球外汇储备经历了一个暴涨期而且一发不可收。基于此，一个新的金融力量，即建立在巨额外汇储备之上的主权财富基金，如雨后春笋般出现。近两年来，我们曾对这种现象做过细致研究，并概括出一个以“公开宣布的浮动汇率、事实上的可调整固定汇率制以及巨额外汇储备”为基本特征的“新三位一体”的模式。我们认为，这种“新三位一体”的模式，正是广大非关键货币国家在难以摆脱关键货币国家的货币和这些国家的经济政策对本国经济和金融运行的不利冲击的条件下，在汇率风险成为常态的情况下，为降低持有外汇之机会成本、追求更好的长期回报和抵御金融风险的一种不得已的防御性安排。

简言之，讨论国际货币体系改革，必须讨论汇率制度选择问题。我们的观点是，在全球实行有某种可调整的固定汇率制，可能是最有利于广大非关键货币国家经济发展的制度选择。

3.国际收支出现根本性不平衡，交易对手国必须共同承担调整责任

如所周知，全球经济失衡是一种常态，这种失衡的主要表现，就是各国国际收支出现不平衡。有效的国际货币体系必须解决的又一重要问题就是，当国际收支出现根本性不平衡时，调整责任的认定及调整责任的分配。

在布林顿森林体系乃至在牙买加体系下，调整责任都是由发生不平衡的国家共同承担的。不同之处在于：布林顿森林体系下，美国作为国际收支不平衡的一方，经常实质性地承担部分的调整责任；自从牙买加体系之后，它就从来没有承担过这种责任。

在这种“美元霸权下”，全球经济失衡的调整责任无一例外地落在了美国的对手国头上。首当其冲的是日本。人们熟知的上个世纪80年代的“广场协议”等等，就是美国让日本承担日美贸易不平衡并相应进行国内经济结构调整的结果。这种调整导致日本出现长达近20年的经济低迷。接下来的是泰国、韩国等东亚国家。在亚洲金融危机中，广大东南亚国家无例外地承担了全部的调整责任----迄今为止，我们仍然记得韩国的老太太、小姑娘竞相捐献首饰来归还IMF债务的景象。第三次轮到中国。然而，作为一个奉行独立自主且在文化上具有较大优势的文明古国，作为一个成长迅速的东方大国，中国没有屈从于美欧的压力，在汇率和国内政策方面，我们还是保持了相当大的自主性。

这里分析的结论是：在国际货币体系的今后改革中，我们必须要求：一旦国际收支失衡恶化到非调整不可的时候，关键货币国家应同广大非关键货币国家一样，通过调整其国内经济政策和对外经济关系，对等且实质性地承担调整国际收支不平衡的责任。
 
文章出处：《上海金融》2009年第4期