【核心提示】国际外汇市场是一个多元博弈。在国际外汇市场上举足轻重的货币有美元、欧元、日元，如今还要加上人民币，构成一个多元博弈。如果有多方参与博弈，可行解的数目无穷，根本就不存在什么“均衡”。
近年来，国内外对人民币汇率高低的问题争论不休。在讨论人民币汇率是高还是低的时候，许多人常常把“均衡汇率”挂在嘴边。指责中国操纵汇率的人认为，人民币汇率低于“均衡汇率”，因此，人民币汇率被低估了。
传统的定量计算均衡汇率的方法背后有很严格的假设
扩展的购买力平价法认为，如果实际汇率是一个平稳的时间序列，可用相对购买力平价来计算长期均衡汇率。在扩展的购买力平价法模型中，除了人均收入、劳动生产率之外，还包括一些可能影响实际汇率的变量，例如，对外净资产、国内投资、经济增长速度、开放度、贸易条件，等等。显然，在一个经济转型或者经济起飞的国家，如果实际汇率并不是一个平稳的连续时间序列，购买力平价法就失去了用武之地。
基本均衡汇率法用来估算达到进出口平衡时的均衡汇率。调高汇率必然使得出口减少，进口增加；调低汇率必然使得出口增加，进口减少。在充分就业、低通货膨胀率的情况下，进出口基本平衡时的实际汇率就是均衡汇率。使用这种方法的要害在于：如何得到进出口弹性，并使这些弹性在较长时间内保持稳定。
行为均衡汇率法试图用长期、中期、短期内影响汇率的基本经济要素来解释实际汇率的变化。影响长期实际均衡汇率的变量有相对人均收入、净对外资产和开放度等。这些变量相对来说比较容易获得。可是，影响汇率的短期要素涉及人们的理性预期和国际金融投机活动，不确定的因素实在太多，很难定量描述。
这三种方法的背后都有很严格的假设，一旦背景环境发生变化，就很可能颠覆假设条件。
从货币市场或进出口市场均衡角度计算的均衡汇率没有意义
在传统的国际金融学里有这样的曲线：如果本币供给等于本币需求，在这个时候的汇率可以称为均衡汇率。
在讨论汇率的时候，如果画一条向上倾斜的货币供给曲线和一条向下倾斜的货币需求曲线，并认为两条曲线的交点决定均衡汇率，实际上是假设外汇市场是一个充分竞争市场。显然，这种假设并不符合外汇市场的实际情况。
法律规定，只有央行才有权发行货币，与此同时，央行有责任维护自己发行的货币的信用，保证本币具有稳定的购买力。因此，各国央行为了稳定币值必然会频频干预货币市场，购进或售出本币。在外汇市场上随时可见央行的身影。央行的存在和参与，使得货币市场不符合充分竞争市场假设。在绝大多数情况下，外汇市场是一个典型的寡头垄断市场。严格说来，在外汇市场上根本就不存在一条向上倾斜的货币供给曲线和一条向下倾斜的货币需求曲线。
如果用货币供给和需求曲线来解释汇率调整带来的冲击，前提条件必须是货币发行量保持不变。也就是说，货币供给和需求都来自于交易双方，而不是来自于央行。如果央行参与交易（央行的交易量往往很大），要看央行的钱是从哪里来的。如果央行增发货币，那么本币的供给曲线就会移动，按照货币市场供求关系计算出来的均衡汇率就失去了意义。
从贸易均衡角度计算均衡汇率无法绕开进出口弹性估计难题
如果一个国家的出口刚好等于进口，既没有顺差，也没有逆差，或者放宽一点，贸易顺差或逆差保持在一定范围之内，有人把这种状况下的汇率叫做均衡汇率。进出口商品的相对价格变化对进出口量的影响，被称为价格弹性。按照马歇尔—勒纳条件，只有在进口和出口的价格弹性系数之和大于1的情况下，贬值才有利于改善经常项目。
可是，估计进出口弹性在理论上存在着四个困难。
第一，同期偏差。当汇率变化时，不仅进口数量受到影响，出口也受到影响；本币的需求曲线和供给曲线同时在移动。在使用计量模型的时候，只有假定某一曲线不动，才能够从历史数据回归中得出价格弹性，可是，在现实中两条曲线都在动，因此，估计出来的价格弹性必然包含着同期偏差。
第二，进口数量统计偏差。由于通常进口商品需要支付较高的关税，而出口关税较低（或者还有退税补贴等），因此，人们往往有低报进口值的倾向。在外汇管制情况下，要求出口企业将所得外汇全数交给国家外汇管理局。为了持有较多外汇，企业倾向于少报出口值。这些随机误差都会影响到价格弹性。
第三，汇总数据误差。众所周知，不同商品有不同的价格弹性。可是在讨论汇率的时候，必须将所有的进出口都汇总在一起，不可能针对某一个商品。例如，农产品和矿产品的价格弹性较低，而价格变化幅度较大。由于各国出口原料和农产品的比重各不相同，按照汇总数据计量出来的弹性就包含了误差。
第四，时间区间误差。如果考察的时间段较长，那么进出口弹性系数较高，更容易满足马歇尔—勒纳条件，进出口弹性系数之和大于1，货币贬值有可能增加外贸顺差。可是，由于外部政策环境在不断变化，许多研究只能采用短期数据进行回归，进出口弹性系数都不高，因此，货币贬值未必能够改变经常项目态势。进出口弹性系数是一个区间，而并非一个确定的数值。
此外，影响进出口的因素很多。不仅要考虑贸易双方的竞争态势，还要考虑国际市场上的其他竞争对手。如果仅仅使用进出口弹性来估计调整汇率对进出口的影响，实际上忽略了其他贸易竞争对手，同时还必须假定生产能力和资金供给都是无限的。显然，在现实中并不存在这样的状况。
外汇市场上没有“纳什均衡”
从本质上来说，外汇市场是各个央行之间的寡头博弈。能不能计算出一个“均衡汇率”，使得系统达到最优状况？也就是说，所有参与贸易的国家都不可能通过进一步调整汇率改善它们的福利，而不伤害其他参与者？这就是博弈论中经常提及的“纳什均衡”。
纳什均衡的条件非常苛刻：第一，只能有两方参与博弈；第二，需要将本方决策如实通报对方，不存在欺诈和误导；第三，需要多次博弈。
国际外汇市场能不能达到纳什均衡？几乎不可能。
首先，国际外汇市场是一个多元博弈。在国际外汇市场上举足轻重的货币有美元、欧元、日元，如今还要加上人民币，构成一个多元博弈。如果有多方参与博弈，可行解的数目无穷，根本就不存在什么“均衡”。
其次，如果想得到最佳决策的话，必须拥有充分信息，其中包括对方的决策。汇率对策是各国央行的最高机密，为了防止国际金融投机，只有突然调整汇率才能达到预期目的。如果对手的决策变了，自己原来的对策就不是最优，必须相应调整。这是一个连续不断的对策过程。在这个过程中一切都在变化。如果这些条件有一个不存在，那么信息集合就不完全，就寻找不到纳什均衡。
此外，即使知道对方的最佳决策，却无法预测对方会犯什么样的错误。事实上，在央行谋求本身利益最大化时，并不能保证对方也实现利益最大化，甚至不能保证对方的某些产业不受到损害。在这种情况下得出来的只是某个国家的优化方案，别的国家不一定能够接受。每个国家的决策都会对其他国家产生影响。在目前国际外汇市场上根本就不存在多元博弈的均衡状态。所谓的“均衡汇率”仅仅存在于纯理论的研究之中。
（作者单位：北京大学国家发展研究院）
