在距雷曼兄弟(Lehman Brothers)去年9月倒闭已有11个月的今天，“有疑问，就纾困”成了新的政策口头禅。随着全球经济试探性地走出衰退，投资者对幸存银行明显恢复可观的盈利能力垂涎不已。一些人开始疑惑：“我们真的需要付出如此大的代价吗？”
许多政策制定者、投资者和经济学家断定，如果美国政府对雷曼进行纾困，那么美国本可顺利地走出泡沫经济。许多人现在认为，任何旨在加大金融监管的举措都应受到严格限制，因为是政府把事情搞砸的。遏制金融创新只会减慢增长，对阻止未来的危机几乎没有多少帮助；央行的职责是在潜在的系统性危机中，采取有力应对措施防止银行挤兑；政策制定者不应纠缠于道德风险，应该将试图对具有创新精神的金融业实施微观管理的想法抛在脑后。
这种相对乐观的诊断颇具诱惑性，但是很危险。这一认为加大银行监管弊大于利、所有问题皆因搞砸雷曼纾困而起的观点，存在三个根本问题。
第一，在去年9月之前，美国经济实际上已退出了高速增长期。美国国家经济研究局(NBER)认为，美国经济在2007年年底就开始陷入衰退。在07年夏季前，次贷问题对金融市场的巨大威胁就已开始显露出来。住房市场的巨大泡沫在当年年初已开始破裂。鉴于在长达25年的时间里是美国消费者在推动全球经济，那么认为美国住房市场的必然崩溃是小事一桩的想法道理何在？正如我和卡门•莱因哈特(Carmen Reinhart)在我们即将出版的《这次不同：800年金融荒唐事》(This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly)一书中所论证的，绝大多数定量指标都显示，在次贷危机爆发前的几年中，美国经济已经在迈向一场战后严重的金融危机。事实上，在相关的论文中我们曾辩称，这一情况远早于雷曼危机。
第二，认为限制金融业将危及未来增长的想法需要做更细致的分析。推动金融发展当然是加快经济增长和实现稳定所不可或缺的条件。但就金融领域哪些活动最有益而言，经济学家所拥有的实证证据比我们愿意承认的要少。总的来说，增长与金融发展之间的联系是复杂的。美国抵押贷款的“创新”曾被认为是有益之举，因为它降低了购房者的房贷利率。然而，正如这场危机所揭示的，创新也是一种利用隐性纳税人补贴的机制。更概括地说，金融创新曾被认为会带来多样化和稳定。但在系统性的崩溃中，它也会加剧危机的蔓延。
第三，把金融业刚刚恢复盈利的事实认定为经济也会相应转好的明确证据，这一想法是危险的。这里面存在明显的套利因素，由于银行以危机发生之时政府前来纾困这一隐性担保作为抵押，因此它们可以低息借入资金。人们真的认为（如一些人所声称的）道德风险无关紧要吗？为何具有系统重要性的大型金融机构就有资格通过短期借款大肆提高自身的杠杆比率？如果监管机构施加更严格的资本金要求，来抑制令“大到不能倒闭”的银行过度置身于系统性风险之中的套利活动，我们会有什么损失？当然，经济学家的模型能够解释，为何贷款人用绳索套紧借款人更有收效？但这些模型没有解释，为何那根绳索必须要在借款人脖子缠上30多圈——就像在高杠杆银行的情况中那样。
事实是，银行——尤其是具有系统重要性的大银行——目前能以近零利率获得现金，并进而从事高风险的套利活动。这些银行知道，纳税人那只看不见的钱包在背后支撑着它们。从根本上说，尽管有关当局表示打算晚些时候提高银行的资本金要求，但短期来看，它们对银行仗着纳税人担保这个保护伞进行赌博的行为，却采取视而不见的态度。
如果乐观主义者是错的，这是否意味着雷曼倒闭前的金融体系是大号的“所多玛与蛾摩拉”（Sodom and Gomorrah，《旧约圣经》中记载的两座罪恶之城——译者注），因而注定会灭亡？我们将永远无法得知。再次回到我和莱因哈特合著的书：理论和历史均告诉我们，任何一个通过短期借款过度举债的经济体——无论是政府、银行业、企业，还是消费者——都极易受信心危机的影响。人们预计将会发生的灾祸通常真会发生，但它们将在何时发生呢？对历史的统计分析和经济理论均无法给出精确的崩溃时刻，误差甚至在一、两年开外。
诚然，美国和全球经济在雷曼倒闭时已感受到了极大的压力，但美联储(Fed)和财政部若采取更具效果的战术行动——尤其是在支撑雷曼的衍生品账户上——那或许本可以抑制恐慌。事实上，事后来看，我们可以很容易地总结说，政府本该提前几个月采取行动，强迫银行募集更多的股本。美国第五大投行贝尔斯登(Bear Stearns)去年3月份的倒闭，本该是需要采取紧急行动的暗示。美联储和财政部官员辩称，在雷曼倒闭前，政治上不允许采取更有力的措施。华尔街上必须要出现鲜血，才能说服国会。不管怎样，考虑到美国金融体系显而易见的弱点以及即将到来的房价崩溃海啸，我们很难知道推迟危机的发生是否会收到好的效果，尤其是在美国政治体系明显瘫痪的情况下。
未来数十年里，经济学家会对这场危机做出反思。此外，常识告诉我们，必须对具有系统重要性机构的短期借款施加更严格的控制；考虑到各市场在衰退期高度相关，还需对过大的风险头寸的限制措施实施定期监控。我们还需要更好的宏观审慎措施，尤其是在抑制持续性的巨额经常账户赤字方面。尽管这类赤字有时是合理的，但持久的失衡会推高杠杆，并会给人以高增长和资产价格可以维持的假象。我们还需要在金融监管方面进行更多的国际协作，以防止有些国家利用偏软的监管来获取业务，我们还需让监管机构免受政治压力的侵扰。
令人高兴的是，经济似乎正在企稳，尽管这是以对金融机构的各类不透明的纳税人补贴为后盾的。不过，我们不能无限期地依赖这一策略，因为它有损害富国政府财政信誉的风险。时任财长的汉克•保尔森(Hank Paulson)若直接拿出500亿美元来纾困雷曼，就会万事大吉？这种误入歧途的观点很是危险。美国的金融体系仍需彻底改革，而不仅仅是在5年之后重启。
本文作者是哈佛大学(Harvard University)经济学教授
译者/董琴
