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行为公司金融:规避心理陷阱的灯塔

  2008年7月,中国人民大学出版社与国内3个影响力最大、会员最多的经济学专业网站:中国经济网(www.ce.cn)、中国经济学教育科研网(www.efnchina.com)和人大经济论坛(www.pinggu.org)携手,在全国范围内举办以“我读人大社经济学书”为主题的征文活动。本文获纪念奖。

  与新古典金融学架构于参与人完全理性和市场存在完美套利机制不同,行为金融学以心理学的理论为依据,假设参与者是有限理性的,并且在市场上也只能进行有限套利操作。显而易见,在匹配现实状况方面,行为金融的前提条件要比新古典金融(即传统金融)理论贴切得多。事实上,也正是这种与现实之间更加“亲密”的关系使得行为金融理论成为一种富有生命力的崭新理论。但是,行为金融理论也并非完美无暇,诚然,在解释力方面,由于行为金融具有更加“现实”的前提条件,因此,能够对传统金融理论失效的一些现象给出理想的解释;然而,不幸的是,成也萧何败也萧何,正是前提条件的放松导致行为金融无法像传统金融那样形成一个严密而统一的理论体系,从而无法“建立”一个强大而独立的“金融理论帝国”。

  尽管统一理论体系的缺失令行为金融学“痛心疾首”、底气不足,然而,行为金融学成绩斐然也是不争的事实。在金融经济学最为关注的金融市场方面,行为金融学已经建立起一批“威力”十足的模型,对传统金融理论无能为力的一些问题进行了非常富有说服力的阐释;在金融经济学另一个极其重要的领域——公司金融方面,行为金融也取得了一系列可观的成就,尤其是在对公司财务决策进行阐释和指导方面。

  由于行为金融理论贴近现实的假设前提为其理论成果的实用性创造了天然的优势,行为金融受到了市场参与者与公司决策人士异乎寻常的关注和欢迎。在此背景下,阐述行为金融理论的专著源源不断地产生,比如,史莱佛的《并非有效的市场》、高德伯格的《行为金融》、罗伯特•希勒的《非理性繁荣》、詹姆斯•蒙蒂尔的《行为金融:洞察非理性的心理和市场》等都是传播行为金融市场理论的杰作。然而,相较之下,介绍行为公司金融理论的专著却十分罕见,事实上,研究数据的缺乏和较低的受关注程度导致行为公司金融方面的模型和研究成果要相对少得多,从而专著的“少产”也就不足为奇了。值得庆幸的是,“少”不代表“没有”,也不意味着水平差,行为金融界的领军人物之一赫什•舍夫林(Hersh Shefrin)教授的专著——《行为公司金融:创造价值的决策》就是介绍行为金融学在公司金融领域的研究成果及其应用的破冰佳作。该书在行为金融学的框架下研究了公司金融问题,通过剖析影响传统公司财务决策的心理学因素,探讨如何消除或者减轻这些行为因素的消极作用,以期实现公司价值的最大化。

  舍夫林教授从行为金融的视角下分析了公司财务决策的过程,将导致公司错误或者低效决策的心理因素(即决策者非理性行为背后的底层因素)区分为偏差、直接推断、框架效应等三类,并分别根据心理学的理论成果进行了刻画和分析。舍夫林教授发现:导致偏差出现的心理因素有过分乐观、过度自信、证实偏差、控制幻觉等,这些因素会导致企业成本偏高,而利润降低;导致决策过程中直接(片面)推断的心理因素有固定僵化的思维方式、过分依赖现有的容易得到的信息,以及对一些特定数据过分关注等等,这些因素导致风险评估失误、项目选择失误、净现值次优等;导致框架效应的心理因素有损失厌恶、确定性损失厌恶等,这些因素会导致实施错误的公司财务操作策略。总地来讲,行为公司金融理论的结论是这些心理现象会导致公司决策人员做出错误的或者低效的决策,从而降低企业的价值。

  在分析导致非理性行为的心理学因素的基础上,舍夫林着重研究了价值评估、资本预算、风险与收益、股利政策、公司治理、资本结构决策中各种参与者的行为特征及其对决策的影响等,是对传统公司金融领域的重大突破。《行为公司金融》的结论和建议,有助于消除或者减少行为因素在公司决策过程中的消极影响作用。从这个意义上讲,行为公司金融理论就如同指引决策制订者避开导致低效决策的心理陷阱的灯塔,在明悉决策过程中可能存在的行为缺陷之后,参与者完全可以按行为金融理论的建议走上公司价值最大化决策之路。

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