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金融投资如选美

金融系统已经构成了整个经济体系的心脏。老百姓手头有了点闲钱以后,也就不再满足于银行给的那点存款利息了。股票、债券、基金、期货等金融品种也逐渐进入了普通百姓的视野,大家不仅开始关注它们,不少人还拿着真金白银投身其中,把股票、债券等金融品种炒得热火朝天。
 
不管是买基金、债券,还是炒股票、期货,大家的心里都是想着一件事,那就是赚钱。但金融市场上的钱并不是那么好赚。炒股票的人常常是昨天还在为赚了一点小钱而窃喜,但一觉醒来却发现今天是个跌停板,不仅昨天赚的那点小钱没了,自己的本钱也折进去老多,昨日富贵像水蒸汽一样蒸发掉了,喜悦顷刻化做泡影,剩下的只有揪心的痛。
 
在金融市场上,怎样才能真正赚到钱,把期盼的富贵变为真实的沉甸甸的钞票?当然是要投资决策正确。金融学的一些代表性学者从理论和实证上分别注意到了投资者理性决策的重要性。阿罗(Arrow)通过对一般均衡框架中有价证券的研究发现,只要针对未来的每一种潜在的可能性设计出相应的应对条款,就能够构造出一种“阿罗证券”来确保总体经济的一般均衡。哈里•马克威茨(H•Markowitz)发展出的均值方差模型被广泛应用于资产组合决策。莫迪利亚尼(Modigliani)和米勒(Miller)的“MM定理”为复杂的公司金融活动分析提供了一个基本构架。布莱克(Black)和莫顿(Merton)等人在MM定理和资本资产定价模型的基础上发展出了金融产品的定价模型,不仅被市场人士广泛使用,还导致了金融产品的大量创新。
 
中国的金融市场交易参与者对赚钱的渴望尤其强烈。但要从金融市场赚钱,就必须学会对金融产品的走势做出正确的判断,这就需要掌握一定的金融知识和实用的金融分析方法。在目前的中国金融市场上,最受推崇、应用最广泛的金融分析方法还是基本面分析方法和技术分析方法。
 
基本面分析主要研究影响市场变化的各种经济因素和发展趋势,它最核心的步骤是市场参与者对资料数据进行理性的分析评估并一贯坚持利用它们。基本面分析方法从长期来看是一种有用的分析工具,但它在考虑诸多影响市场的经济因素的意外变化时不够灵活和及时,因为它对政治、经济因素产生影响的考虑经常有滞后性。另外,不同流派的经济学家面对同样的数据时,往往出现模糊不清甚至相互矛盾的结论。从另外一个角度来看,即使长期来看预测准确率很高的基本面分析,其预测的走势很对,但无法预测到一个准确的变化轨迹,所以市场参与者无法据此投资,即使投资了,也往往是“赚了指数,赔了钞票”。在需要进行定量分析时,基本面分析确实就有问题了。
 
技术分析弥补了短期分析中基本面分析的不足。技术分析仅依赖于对价格变化的观察和解释来做出分析结论,易学易用,有助于市场参与者对新的市场事件做出灵活反应。但技术分析成功运用的前提条件是市场供求双方必须自由发挥作用。这个条件不具备,对价格变化的解释就失去意义。由于金融市场上价格的噪音化或者故意扭曲,技术分析所倚赖的图形往往也被噪音化,图形所显示的意义大部分都不能实现,虚假突破成为经常发生的事情。如果按照实际上被噪音化的技术图形所显示的意义去进行投资,那就只有一个结果——竹篮打水一场空。
 
无论是基本面分析方法还是技术分析方法,其实都各有千秋,各有不足。可惜的是,确立和发展这些学说的经济学家们,无论是阿罗、马克威茨、莫迪利亚尼,还是布莱克和莫顿,他们都没有充分利用好自己的学说从金融市场上赚到大钱。这使我们难免要怀疑:如果不是这些理论和分析方法存在致命的问题,那这些金融学家们为什么没有利用他们自己的学说和分析工具赚到钱?
 
但有一位经济学家依靠自己的理论赚了大钱,他就是凯恩斯。1908-1914年间,凯恩斯在大学里教书,为了日后能够潜心从事学术研究而不为五斗米的事情费神,他什么课都讲,指望靠赚课时费积攒些钱财。后来终于发现,靠赚课时费,讲到吐血也积攒不了几个钱。于是,凯恩斯先生就借了几千英镑干起了远期外汇投机的营生,4个月赚的钱相当于他讲10年课的收入。初战告捷后,凯恩斯先生觉得这钱赚得太痛快了,于是继续投资。3个月以后,却把借来的钱和赚到的钱一起亏了个精光。凯恩斯先生心有不甘,就像赌徒总想把从桌子上输掉的钱赢回来一样,他决心哪里跌倒哪里站起来。他7个月后涉足棉花期货交易,大获成功。受此鼓舞,他一鼓作气把期货品种挨个儿做了个遍,还嫌不过瘾,又开始炒股票。在十几年的金融市场投资生涯中,凯恩斯先生赚得盆满钵满,积攒了一辈子享用不完的巨额财富。更为关键的是,他还留下了更为宝贵的财富,那就是他创立的关于金融市场投资的理论——选美理论。
 
凯恩斯先生总结自己在金融市场投资的诀窍时,以形象化的语言描述了他的投资理论,那就是金融投资如同选美。在有众多美女参加的选美比赛中,如果猜中了谁能够得冠军,你就可以得到大奖。你应该怎么猜?凯恩斯先生告诉你,别猜你认为最漂亮的美女能够拿冠军,而应该猜大家会选哪个美女做冠军。即便那个女孩丑得像时下经常出入各类搞笑场合的娱乐明星,只要大家都投她的票,你就应该选她而不能选那个长得像你梦中情人的美女。这诀窍就是要猜准大家的选美倾向和投票行为。再回到金融市场投资问题上,不论是炒股票、炒期货,还是买基金、买债券,不要去买自己认为能够赚钱的金融品种,而是要买大家普遍认为能够赚钱的品种,哪怕那个品种根本不值钱,这道理同猜中选美冠军就能够得奖是一模一样的。
 
在金融市场投资方面,凯恩斯的选美理论其实是用来分析人们的心理活动对投资决策的影响。但目前大多数基本面分析人士和经济学家拒绝考虑市场参与者的心理因素,技术派分析人士由于固守“市场交易行为都是理性的”这样一个定式,也往往对交易者的心理因素不进行详细的分析,这可能是基本面分析学派和技术分析学派的创立者自己没有从金融市场赚到大钱的主要原因。
 
从实际情况来看,金融市场参与者的行为动机各不相同。他们的心智、动机、思维方式、风险偏好和交易视野可能完全不同。虽然大家普遍认为人们在自愿交易时是理性的,但实际上,人只有在有限的情况下,才能够做到理性。因为按照经济学的标准,理性必须包含两个特征:一是市场参与者的行为必须符合逻辑,二是行为应该增加经济福利,而这第二点并非能够常常做到。
 
基于卡尼曼(D•Kahneman)等人发展的非线性效用理论,一些金融学家开始引入心理学关于人的行为的一些观点,来解释金融产品交易的异常现象,比如从众心理、噪音交易、泡沫等等,这些理论形成了现代金融理论中的行为学派,被称为行为金融。
 
行为金融理论试图刻画决策人真实但常常是直觉的行为,不管这些行为是貌似合理还是不合理,并以此为基础对决策前、决策中和决策后的情形做出预测。这与行为评估紧密相关,尤其是对资本市场参与者的行为评估,由于决策行为可以预测,也就对其他人有了可资利用的经济价值。尽管大家普遍认为行为金融学起源于传统金融学无法理解的实证研究,许多人把卡尼曼(D•Kahneman)和阿莫斯•特沃斯基(Amos Tversky)当作行为金融学的鼻祖,但我更倾向于它是凯恩斯选美理论的深化和发展。也许是由于凯恩斯先生的《通论》过于伟大,以致许多人都不知道他还是一位伟大的金融投资家,更惶论他的选美理论了。
 
就像猜选美冠军不仅要考虑参赛选手的容貌、观众的喜好等正常因素外,还必须考虑贿赂、丑闻等异常情况一样,行为金融理论除了研究信息吸收、甄别和处理以及由此带来的后果外,它还研究人们的异常行为,从而观察非理性行为对其他市场参与者的影响程度。通过对市场交易者各种行为的研究,行为金融学对有效市场理论的三个假设提出了质疑。对于有效市场理论中的投资者是理性的假设,行为金融学提出要用投资者的正常行为取代理性行为假设,而正常的并不等于理性的;对于投资者的非理性行为,行为金融学认为,非理性投资者的决策并不总是随机的,常常会朝着同一个方向发展;有效市场理论认为套利可以使市场恢复效率,价格偏离是短暂现象,行为金融学认为,套利不仅有条件限制,套利本身也是有风险的,因此不能发挥预期作用。
 
对于金融市场的投资者而言,行为金融学之所以重要,是因为它回答了我们在投资过程中的一些困惑,可以避免一些错误投资。我们在投资的时候难免要受情绪和心理以及别人行为的影响,而行为金融学也能够很好地帮助我们理解这些影响的作用。
 
行为金融学尽管已经提出了许多富有成效的成果,一些新的研究结论和思想也在广泛应用之中,但作为一个新的研究领域,行为金融学还需要不断充实和完善。但有一点可以肯定的是:如果技术分析是建立于心理分析的基础之上,即去分析行为金融理论的分析结论,再结合上基本面分析的长处,金融投资理论就会更加实用。在这样的金融投资理论的指导下进行金融投资,我们也能够像当年的凯恩斯先生一样,也赚个盆满钵满,岂不快哉?

人民大学出版社,《行为金融》

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