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《令人惊艳的十年》结论与政策教训


《令人惊艳的十年》:2014年6月由法律出版社出版发行

《令人惊艳的十年——二十世纪九十年代的宏观经济经验与教训》一书对1990年代的美国经济进行了完整的回顾,并对1990年代整体经济状况有影响的主要财政和货币政策、政治事务和偶然事件都用特定的章节进行了分析,尝试解释了那一时期“令人惊艳”的经济现象。本书由现任美联储主席珍妮特·耶伦与艾伦·布林德教授编著,中文版由巴曙松教授、白海峰博士等翻译,于2014年6月由法律出版社出版发行。下文系该书部分内容摘编,敬请阅读。
 

极具耐心的读者已经跟随我们阅读了漫长的历史分析,之所以用这样长的篇幅去讲述这个故事是为了让读者理解这段时期的重要性。毕竟,它是美国经济史中一个伟大的光辉时刻,并且我们希望能够再现这样的时刻。但是我们要怎样来实现呢?政策制定者应该从过往的故事中领悟到什么呢?
 

小结

首先按顺序对这个故事进行简要概述。

令人惊艳的十年大概从1992、1993年开始,在一系列有利的情况下应运而生:包括得益于1990年预算协议,重塑财政自律的过程已准备就绪;货币政策坚实地推进经济增长;许多美国工业已经经历了深度重组;经济增长势头良好。幸运的是,在比尔•克林顿和艾伦•格林斯潘带领下的美国政策制定者,很明智的利用了这个机遇继续整顿财政并维持极度宽松的货币政策直到1994年年初。紧缩的财政政策和宽松的货币政策这一政策组合协作推行,不仅推动了GDP的增长,而且使得投资迅速变成GDP增长的支柱。

当经济积攒了足够的前进动力后,1995年美联储巧妙地实现经济软着陆。这一成功的微调颠覆了之前的历史:大多数之前的紧缩货币政策都导致了衰退。虽然美联储的政策转换的巧妙性是毫无疑问的,美联储也是很幸运的,在1994年至1995年之间,没有任何重大的冲击来破坏它企图实现的经济软着陆。

从1995至1996年起,美国经济迎来了所有人都未曾预料到的一系列有利的供给冲击。这些供给冲击中最重要的是生产率的加速提升,也标志着备受褒奖所谓新经济的到来。在传统的定义中,劳动生产率的提高来源于两个方面:技术进步和资本深化。二者都在二十世纪九十年代末得到了加速发展。资本深化加速发展的一部分原因得益于政策组合的变化——毕竟,紧缩的财政预算和宽松的货币政策这一组合的基本目标就是增加投资。但是信息技术的蓬勃发展则可能通过降低资本成本的方式,更多的促进了全要素生产率增长和资本深化。信息技术进步毫无疑问也推动了股票市场的飙升,股市在1999-2000年间上升到了难以置信的高度。

然而,技术的飞速进步并不是唯一的有利的供给冲击。在1994年和1995年附加福利的成本(尤其是医疗保险)大幅下降,这缓和了工资结算问题,也许还移动了菲利普斯曲线。美元在1995年至1998年价值飙升,压低了进口产品的价格。原油价格自1997年起直到1998年稳步下跌。并且,比起所有这些好消息更重要的是,数据的修正提高了实际经济增长率并降低了测算的通货膨胀率,这使得经济看起来比实际更好。

像这样的有利的供给冲击使得一个国家可以同时实现低通胀和实际GDP的高速增长。美联储在更快的经济增长和更低的失业率上得到了大量的外部好处,它做到这些主要是靠按兵不动,而非宽松的货币政策。事实上,美国联邦公开市场委员会从1996年1月起直到1998年9月一直保持联邦基金利率基本不变。

许多积极的进展——尤其是高速的经济增长以及繁荣的股市——也使得联邦预算状况得到了显著好转:从1995年度的1640亿美元赤字转亏为盈为2000年度的2360亿美元盈余。

给决策者的五条经验

从这令人惊艳的十年中,未来的决策者可以得到什么其他的经验呢?我们想暂且提醒未来的决策者五个需要注意的问题。

第一条经验是数次提到的关于财政货币政策组合的著名观点:紧缩政府预算并且一定程度上放松货币政策可以压低实际利率,创造一个刺激投资的宏观经济环境。所产生的高投资率之后会推高生产率和实际工资水平。在二十世纪九十年代的美国,当二十世纪八十年代的减税和紧缩的货币政策组合最终果断地被反向操作后这一切似乎都顺理成章的实现了。但是这一政策组合真的推动了九十年代的投资高涨么?我们的两个宏观计量模型对此表示怀疑。一个主要的原因是教科书通常遗漏的一个途径:当低利率刺激了投资支出时,它们同样推高了股票市场价格,这反过来会通过财富效应进一步刺激消费,这比对投资的刺激还要显著。尤其是,当我们模拟紧缩预算的影响时,同时采取放松货币的来保持失业率稳定,结果大部分政府储蓄的增加被个人储蓄的降低所抵消,使得投资在GDP中所占份额只有略微上升。看起来投资的主要推动力似乎来自生产率的激增。潜在的事实可能比模型认识到的更复杂。例如,尽管如模型显示的那样,更快的生产率增长毋庸置疑地促进了更多的投资和更快的GDP增长,快速增长、高投资的经济体也许同样会加速(或体现出)技术进步。毕竟,信息技术的爆发是一个全球现象,为什么信息技术的爆发在美国产生了如此丰厚的生产率红利,但是在欧洲和日本却没有呢?

第二条经验与“我们通常认为紧缩的财政政策未必一定对经济增长造成伤害”这一观点有关。原因之一:扩张的货币政策可以抵消任何由预算削减和增税带来的需求减少的影响。但是1993年的预算协议似乎做到的不止这些,它似乎在没有放松货币政策的情况下就做到了刺激总需求的增长。但是“不必”并不等同于“不会”。之前我们提到,是一系列的偶然情况、市场心理以及预算协议的设计特点共同推进了1993年债券市场的回暖。我们不敢肯定这种情况会经常出现,因此我们也不肯定所有(或大部分)的财政紧缩对经济都是扩张性的。然而,在各方面条件都成熟的情况下,这个效果是可以实现的。并且看起来在1993年它已经实现了。

第三条经验同样是我们试验性地提倡的。鉴于二十世纪九十年代的经验,我们对于一个事实印象很深,那就是设计良好的财政政策可以有效地限制支出,很明显在美国的确如此。1990年的《财政预算执行法》设定了支出上限以及现收现付的规程,是这段历史中最重要的一个例子。当它替代了拙劣的《格雷姆-里奇-比利雷法案》时,一切开始变得井井有条。但是最近对于将社会保障置于“预算外”的决定,事实上意味着“预算平衡”的概念被重新定义了。我们必须承认,即使是精心设计的制度也可能会失去它的时效性。

这令人惊艳的十年似乎也让一个曾经一度被多数经济学家认为在二十世纪七十年代就消亡的观点复活了。我们的第四个经验就是微调在现在看来至少是可能的。如果不是,我们便想看看艾伦•格林斯潘从1992年起到底做了什么。我们把格林斯潘视为历史上最伟大的微调者。成功的微调需要技巧和幸运的完美结合,但这很可能是罕见的。

此外,关于二十世纪九十年代的这段历史,没有任何一点可以使得我们对于财政微调政策的可行性持有乐观态度。(1966年时任美联储主席的)沃尔特•赫勒曾宣扬并试图在二十世纪六十年代实践这一政策。至少在美国,联邦预算制定过程看起来非常繁琐,高度政治化并且不太适应符合经济逻辑。在经济学家眼中,有一个不断发展的隐形共识,即需求管理应留给货币政策去解决,而财政政策应作为一个长期配置工具——虽然布什政府站在稳定政策的层面大幅减税以回击这一共识。因为我们必须允许例外情况的存在,在不把这条原则抬高到铁律的高度的前提下,我们认为货币政策而不是财政政策应该承担稳定经济的大部分责任,或者说至少是在那些拥有独立且功能完备央行的国家。

这便引领我们进入第五条经验:要得到好的宏观经济结果,央行应有合理的目标,这一目标应包括对通胀和失业的抑制。在令人惊艳的十年期间,格林斯潘领导下的美联储曾透露其更倾心于经济增长,同比如德国央行或者现在的欧洲央行等只追求价格的稳定的央行来说,其对经济增长的倾向程度更甚。诚然,在二十世纪九十年代后期有利的供给冲击很大程度上使得联储公开市场委员会免于被追责:虽然他们允许总需求高涨,但是通胀率下降了。但是思考一下美联储在1996年至1998年这一幸运的期间前后都做了什么。到1995年的秋天,格林斯潘已经担任美联储主席八个年头,在那段时期,通胀率从4%被打压到3%。这是否表明了他一心一意致力于价格稳定的目标呢?在核心通胀率于1999年年末触底低于2%后,在美联储没有采取任何明显努力压低通胀的情况下,通胀率又爬升了0.5个百分点(自写作这本书时)。整体通胀率几乎翻倍,大部分是由于能源价格的上涨,而美联储基本上只是对此抱怨了一下而已。

我们认为美联储对于通胀和失业率的态度,尤其他们对供给冲击所带来的效应的拆分,能够颇好地解释“令人惊艳的十年”为何令人惊艳。

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