本文见《财经》杂志 2010年第15期 出版日期2010年07月19日
我们研究了中国的投资效率及其变动的模式。研究再一次证实，投资的效率经过改革后10年的改善之后，急剧转变为下降的模式，而投资效率的下降显然是近年来中国经济增长下降的主要原因。同时，中国金融部门不良资产的严重性，以及现有研究所发现的中国经济增长的就业弹性的下降，应该都可以从过度投资和投资效率恶化的问题中找到相应的解释。
一般来说，与东亚经济不同的是，中国在达到劳动力供给短缺之前将经历相当长的劳动力过剩时期，这意味着工业化将在相当长的时间里决定着中国这样的经济实现长期增长的能力。
但是，增长的持续性不仅取决于要素的供给能力，更取决于有效配置要素的能力。从体制上说，要实现持久的高速经济增长，需要用资本去替代更多的劳动力，需要投资创造更多的就业机会。因此，在中长期，投资的选择和效率是实现持续经济增长的决定因素。金融体制的功能是帮助筛选到有效率的投资项目和改善投资的效率，所以，对持续的经济增长来说，有效的金融体系和投资的选择决策比要素本身更为关键。
众所周知，改革开放以来，中国投资体制的变化主要在融资方式上，由过去的单一政府财政融资转变到了信贷和所谓以自筹资金为主的多元化方式。但是，在投资项目的选择和投资决策等这些在很大程度上决定投资收益率的问题方面，却始终没有进行彻底的改革。
中国的投资体制在计划经济时期形成，而改革以来，投资的决策机制更加行政分散了，几乎完全建立在地方政府的自主增长目标的基础上，资本的配置和工业化进程建立在相互分割的，而不是一体化的“古典竞争”的环境中。不仅在公共设施的投资决策上，而且在“私人领域”的投资决策的几乎所有阶段上，政府的偏好和影响都直接决定着投资项目的选择。局部化的投资选择和决策造成大量投资没有真正产生收益，重复建设、相似的生产能力被不断累积和闲置，所有这些后果在中国的媒体上经常被曝光，已经众所周知。
在那些研究中国的投资决定的文献中，人们也发现，由于投资体制的原因造成过度投资，中国的总量投资不仅明显偏离了市场理想的最优水平，而且缺乏短期调整的能力。例如，一些学者最近的研究从经验上都证实，中国的短期总量投资对长期投资的总量不均衡的调整速度极其缓慢，造成大起大落，使中国的投资出现显著的效率损失。
从计划体制向市场体制转型的角度来说，20年来中国经济增长的道路值得进一步研究和总结。在改革初期的增长中，农业部门的制度变革是重要的解释变量，而在过去的10年，增长的来源与巨额的外商直接投资的流入和由此实现的贸易促进则密切相关。
但是，从国内的资本分配来看，银行大量的金融资源被说服给了有政府（包括中央政府和各级地方政府）背景或者受政府支持的国有部门的投资项目，这些项目或者是大型重点企业的基本建设和更新改造，或者是新建大中型项目等，或者用于其他非盈利项目。私人企业部门始终难以获得金融支持。
在这个从体制上歧视私人部门的发展格局下，资本的分配结构严重偏斜在政府主办的和国有企业部门，资本投资创造就业的能力就无法提高，因而投资效率不断恶化的趋势也难以扭转。
本来，增长率的下降提醒我们，私人部门在投资体制和金融体制上被过度地抑制已经开始阻碍了增长的持续性。但是，1998年以后，主流的认识却把中国经济的问题定义成了总需求不足，结果扩张的财政政策被采纳。财政的扩张不仅无法改变金融资源向国有部门的偏斜问题，反而将政府依靠不断增加的赤字来实现的支出增加，投向了并不产生显著收益的大量的基础设施和重大的工程项目，从而进一步牺牲了投资的效率，这个短期的支出增加也为政府的财政增添了一个沉重的包袱。
中国改革后的增长似乎到了十字路口，因为中国从要素的供给能力来判断将有相当大的高速增长潜力，但从体制的扭曲来看，中国似乎已经走上了过度工业化的发展道路。这深刻地暴露出中国经济有效配置要素的能力的缺失。
从前景来说，鼓励和扩大私人经济部门，给予私人企业家充分接近金融资源的机会至关重要。只有私人部门的发展才能让企业家来决定资本的分配，这就需要真正改革现行的与国有部门相匹配的金融体制和银行部门的体制。
中国的投资体制和金融部门的改革一直被延误和滞后，但最终还是到了改革这些体制的关键时刻。■
《改革、转型与增长：观察与解释》，张军著，北京师范大学出版社2010年6月。本文选自该书第四篇，第二章，略有删改，题目为编者所加
