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“CCER中国经济观察”2006年春季报告会简报之二

 

2006430下午,“CCER中国经济观察”第五次报告会在北京大学中国经济研究中心万众楼二楼举行。我们分三期简略报道会议概况,会议报告详细内容整理后将由“CCER中国经济观察”专刊发表。本期简报报道余永定教授、宋国青教授的发言内容。

 

余永定:中国宏观经济形势

对于中国经济的决策者来讲,他们非常关注的是经济增长速度和通货膨胀的关系。教科书上说经济增长速度高、通货膨胀就可能高。在过去十几年中,教科书上的说法基本符合中国的实际情况。惟一不太肯定的是,当经济增长速度比较高之后,究竟需要多长时间通货膨胀就可以上去?以前大概是四到五个季度之后。但是现在这种滞后关系不是很清楚了。这样就给决策者出了一个难题,经济运行到底处在什么状况。

对于2006年的经济前景,我比较关心的是两个问题。第一个是中国经济增长到底在什么水平上。现在大家对这个问题还不是太担心,但是我认为中国是一个人口众多的国家,每年的新增劳动力非常多。如果中国不能保持相当高的经济增长速度,不能使经济增长速度保持在9%左右,其政治后果是非常严重的。   第二个关心的问题是通货膨胀率。一个国家只有创造了一个很稳定的物价环境,也就是大家对物价上涨的预期是非常稳定的,企业家才能谈得上进行投资,居民才不会产生一些不合理的消费行为,经济才可能顺利增长。2002年以后,中国经济一直维持比较高的增长速度,而通货膨胀也没有失去控制,这种形势是前所未有的、非常好的。另外中央银行货币供应量的增长速度是比较高的,特别是最近M2增长速度是18.8%,已经相当明显地超过了预定的水平。在这种情况下中国居然没有出现严重的通货膨胀,是怎么回事?一方面可以感到高兴,一方面又必须小心,一定是出现了什么问题,这个问题在哪儿?

分析经济增长前景有两个基本分析方法,一个是从长期入手,一个是从短期入手。长期增长趋势有各种各样的模型,其中最简单的就是哈罗德-多马模型。哈罗德-多马模型假设劳动力供给是充分的,只考虑资本供给约束的影响,让经济增长速度等于投资率除以资本产出率。与此相对照,美国等发达国家主要受劳动力约束,在分析经济增长潜力的时候主要考虑劳动生产率提高的速度和劳动力增长的速度。除了这两种模型就是标准的、建立在新古典经济增长理论基础上的模型。它可分析各个要素在经济中所占的比重及其对经济增长贡献度。这是在研究中国长期增长潜力的时候应用比较广泛的方法。

现在我们关心的是短期经济增长潜力,主要考虑需求方。假设有充分的生产能力,那么经济增长到底会是什么样的呢?这时候要做的就是把总需求分成各个构成部分,然后考虑各个构成部分的增长情况,即GDP增长速度=消费增长贡献+投资增长贡献+政府增长贡献+净出口贡献。用这种方法比较容易分析经济增长到底前景如何,会出什么问题。

2006年固定资产投资和净出口的变动是非常值得关注的,因为这两个因素在2005年是推动中国经济增长的两大动力。根据传统的经验,应该大致有这么一个关系:如果企业利润的增长速度下降,固定资产的增长速度也往往下降,进而引发GDP增长速度下降。2005年中国利润率的增长幅度下降比较明显,亏损企业亏损面很广,亏损量也比较大。从这样一些数字来应该有理由认为投资增长的势头会下来,这是符合逻辑的。但是经济的发展往往不是按照逻辑发展的,这说明理论的假设前提和推导可能有问题。我们要用自己的思想适应中国的实际,而不是让中国经济发展实际来印证自己的逻辑。另一方面,2005年的产能过剩非常严重,这应该使固定资产投资增长速度下降,但实际情况不是这样。

对于净出口的变动趋势,如果今年的贸易顺差也是1200亿美元,那么净出口增长速度为零,净出口对GDP增长贡献就为零。仅仅这一块,就会使中国经济增长速度出现一个明显下降。一般来讲,当某一年净出口增长速度非常高的时候,下一年的净出口增长速度就会有明显的下降。按道理来说在2006年净出口增长速度将会下降,但是实际上不是这样,增长还是相当强劲,这也是一个令人惊讶的地方。

总而言之,这种形势是出人意料的。怎么解释呢?2006年第一季度这些指标反映的是暂时性变化,还是趋势性变化?我倾向于认为2006年的基本形势和我们在2005年年底所做的判断相比没有太大变化。为什么在利润率增长速度下降比较严重的情况下、产能过剩比较严重的情况下,固定资产投资增长速度还那么强劲?我认为要考虑其它因素,特别是非经济因素。今年是十一五规划的第一年,传统上这一年在各个地方都是一个大干快上的时期。同时,明年省级政府要换届了,这个时候各个省的省长都有一种多投资的冲动。另外银行去年出于上市考虑而采取比较谨慎的做法,原来计划要放的贷款没有放。一到2006年就把积压的贷款放出来,造成了贷款和货币增长速度过高。是不是就是由于这些因素呢?现在虽然不能得出非常肯定的结论,但是我觉得这些因素肯定在起作用。

现在应该考虑中国宏观经济政策的组合问题。我主张货币政策要紧缩,与此同时,财政要做好准备,一旦需要就可以实行扩张性的财政政策。经济增长不能用货币增长政策来推动,而要用财政政策来推动。另一方面,中国的货币政策目标太多,包括经济增长速度、通货膨胀、汇率稳定等。在这种情况下,中央银行很难实行独立的货币政策,往往是顾此失彼。

 

宋国青:宏观经济景气状况和调控

宋国青教授的报告主要包括五个方面的内容:投资高增长的基础是内需替代外需;当前经济的景气情况;M2和汇率构成的领先指标情况;贷款和货币供给及其调控;存款利率的问题。

首先,今年的经济增长速度比较高,一季度的情况稍微有些出乎意料。从同比增长率来看,经济增长速度稍高,通货膨胀率稍低,投资增长率稍高。对此看法是,实际增长率10.2%,即使高也只是高了零点几个百分点,并不明显偏高。估计长期的经济增长率在9.3%左右,这样一个速度是可以维持较长一段时间的。短期来讲,2003年、2004年投资增长的快一些,短线改善得很厉害,例如电力,使得总的生产能力快速扩大,估计短期潜在增长率稍弱于10%。消费价格指数和工业品出厂价格指数加权得到的价格指数为1.8%,通货膨胀率不高,经济增长率只高了0.20.3个百分点左右,这意味着现在的总需求情况很好,从同比增长率角度看不出来哪里不正常,至于生产高一点、价格低一点的问题,只要保持总需求稳定,是会自动调整的。投资的情况,从GDP增量的平衡表来看,也没什么特别的地方。2005年一季度的贸易顺差比2004年一季度多了250多亿美元,约2100亿人民币,今年一季度的贸易顺差比去年多了60多亿美元,约400多亿人民币,增量减少了1600亿人民币。消费很稳定,分别是1800多亿和1900多亿。1600亿人民币占去年固定资产投资(11000亿人民币)的比例为15%,也就意味着如果今年总需求的同比增长率与去年一样,因为今年顺差增量的变化,投资增长率应该上升15个百分点,事实上投资增长率增加了五个百分点,总需求比去年低了三四个百分点左右,这也是很正常的情况。

第二,当前总需求的情况。举例来说同比与环比的差别,一辆汽车在过去一个小时行驶50公里,这个平均速度对现在是什么状态的预测价值非常小,而前一分钟速度预测价值会比较大,如果我们假设存在惯性的话。所以很多时候同比不能说明近期变化,需要看环比变动情况。具体来看工业的情况,季节调整后规模以上工业增加值三个月增长年率在今年三月份猛涨,是1997年以来最高的增长速度。季调后的价格指数,差不多是零膨胀。经济增长快通胀为零,这是件很好的事情。GDP没有月度数据,特别是没有对历史季度GDP数据的调整结果使新老季度GDP的名义额不可比,因此用规模以上工业增加值与加权价格指数的乘积作为近似总需求指数,因为规模以上工业增长率高于GDP增长率,近似指数的增长率平均也高于总需求增长率,但两者的短期波动方向高度一致。从这个指标来看,当前的经济情况还是很好的。用过热等词来形容似乎还很遥远,从数字上来看,20024月份到现在共48个月,近似总需求三个月增长年率的平均值是19.7%。如果近似总需求年增长率低于15%肯定是通货紧缩,低于10%是非常严重的通货紧缩,如果达到25%稍微过热一点,达到30%就可以用“过热”这个词。20063月份是23%,直接从数字上看,稍微强一些。但不能用太厉害的词来说明现在的情况。对于需求冲击,产量的反应在先,价格的反应在后,这一点与国际经验是一致的。按照目前的情况,过一段时间价格会上涨。但并没有一个很稳定的时间差,还有通货膨胀预期的因素在里面。

第三,领先指数以较高的速度增长。从预测总需求的角度看,M2和汇率是两个重要的指标,简单的用二者以0.80.2的权重来构造一个领先指数。把领先指数和工业增长率放在一起来看,领先指标的预测性很好。2003年以来,M2增长率走出一个“V”字形,而工业走出一个“W”字形,中间的波动是由汇率变化引起的。从汇率来看,在2004年底2005年初贬值得很厉害,促使出口和顺差增加,但是2005年年内上升,是对顺差的一个不利因素。总的来说,货币和汇率非常重要,不过这个比例关系不是很稳定。看领先指标的增长情况,3月份的M2数据可能有点问题,不管怎样,总的来说,领先指标是往上走的,不过不是很强,所以按照这个指标,微微进行调控是很好的做法。

第四,调控货币供给和汇率。这里把汇率不均衡作为一个前提,当然如果能够取消汇率不均衡最好了。预期2006年贸易顺差增加1300亿美元,外汇储备和由此形成的M2继续增加。估计中国的均衡利率,上调一两个点没问题,是不是足够还不知道,但至少没有偏过的问题。简单做一个国际比较,现在中国跟美国总的通货膨胀率相差一个百分点,但是利率低了好几个百分点。问题是中国的投资回报率与美国相比谁高谁低,如果中国投资回报率低于美国,那么中国均衡利率低于美国是对的。如果中国投资回报率高于美国,那为什么中国的利率还要低一点呢,利率平价上会出现麻烦。如果未来几年仍然保持低利率会有问题,因为中国的整体利率水平偏低,跟实际上的经济投资报酬率之间有一个严重的不平衡,一个自然的结果就是借钱投资。去年的利率水平本来是无法稳住的,不过由于银行改制、资本充足率的要求等偶然因素,使得银行没有猛放贷款,但是现在这个约束慢慢放松了,放松之后贷款肯定会增加。利率本来是不均衡的,只要别的因素不起作用它就无法维持。当前的主要问题是M2的增长势头,并不是说增长多少,主要是汇率和利率都偏低,宏观经济基本的平衡器官出现问题了,只有靠外力平衡,而外力平衡又总是会带来各种各样的问题。

关于调控货币的手段,增发央票主要效果相当于提高准备金率,把商业银行能贷款的钱拿走,不让贷款。提高准备金率,被大家认为是一剂猛药,不过这不是主要问题,因为作为一个连续变量,总有一个点不那么猛烈,却也不温和,主要问题是提高准备金率人为增大了存贷款利差。商业银行吸收存款有成本,然后贷款获得收益,还要将一部分作为准备金,因此贷款的收益要有一部分用来补充作为准备金的那部分成本,这样提高准备金就扩大了存贷款利差,并不是说这样做不行,主要是效率的问题,中国为了保持汇率的稳定,拼命扩大存贷款利率差,是件很糟糕的事情。

最后说一下存款利率,把自有资金机会成本人为压低会出现很大的歪曲。1997年以前中国积攒了一个非常庞大的存粮,主要原因就是真实利率太低,现在不存粮改为存房。这个情况就是利率歪曲的一个效果,当然这只是各种坏效果里面的一个,不是全部,甚至不是一个很大的效果。另一个问题是提高存款利率到底有多大坏处。说利率低有利于消费,从短期宏观平衡角度来说不存在这个问题。主要的不利方面就是利率提高后,所谓的“热钱”会进来,不过到底有多少“热钱”流进来,中国的损失到底有多大?比如因为中国提高存款利率一个百分点,多进来300亿美元套汇,人民币低估10%,那么套汇带来的损失是30亿,外汇在利率上损失两三个点,使得总共的损失是20多亿美元,即一两百亿人民币,这跟利率歪曲造成的损失相比非常小。因此对这个问题可以做数量分析,如果以200亿的代价把利率拉平,使得国内各方面都平衡下来,收益要大得多。

 

 

(李中海、赵洪岩、唐杰整理)

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