北京大学中国经济研究中心于 人民币汇率近几年来成为国内外关注的焦点，人民币汇率的问题包括三个方面：第一是汇率管理体制问题，最适合我国当前发展阶段的汇率管理体制是固定汇率、浮动汇率、或是有管理的浮动体制？第二是汇率水平问题，到底人民币目前的币值是不是严重低估，国内外经济当前诸多问题是否由此引起，人民币是否应该大幅升值？第三是外汇储备现在已经超过万亿美元，高居全世界第一，如何因应管理巨额外汇储备所带来的挑战，以及如何利用外汇储备充裕带来的改革机遇以推动国民经济又好又快的发展。在这三个问题中，第一、第二个问题相对单纯，核心是人民币币值是否严重低估，是否需要大幅升值。本文将在对第一个问题进行简要讨论后，集中力量讨论第二个问题，最后，再回答第三个问题。 一、汇率管理体制问题 对于汇率管理有三种可能体制：一是固定汇率、二是完全的自由浮动、三是介于两者之间的有管理的浮动。国内外学术界普遍的看法是：对于发达国家来讲，最合适的是接近完全自由浮动的体制；对于发展中国家来讲，最合适的是固定汇率或是小幅度的有管理浮动汇率体制。从理论和国内外的经验来看，目前采用的小幅度有管理的浮动是适合我国当前发展阶段的汇率管理制度。 二、人民币币值是否严重低估，需要大幅升值？ 1997年东亚金融危机发生后，当时国际金融界投机人民币会大幅贬值，2003年以后则反过来投机人民币升值。人民币应该升值的问题最早由日本政府在2003年春的七国峰会上提出，接着美国跟进，国会上有些议员认为我国币值严重低估，大量向美国出口廉价商品，导致美国巨额贸易逆差，抢走了美国的就业机会，使美国经济萧条，失业增加。 目前支持我国人民币币值严重低估，应该大幅升值的主要论据有四：一是，我国的真实汇率严重低估，需要经由名义汇率的大幅升值才能恢复真实汇率的均衡。二是，我国这几年的贸易顺差很大，2005年达到1020亿美元，2006年估计要超过1500美元，表明我国汇率严重低估；三是，日本政府认为人民币币值低估，我国向世界输出通货紧缩；以及美国政府认为人民币币值低估导致美国对华贸易的大量逆差。四是，我国外汇储备已经超过1万亿美元，表明人民币币值低估，引来外汇升值预期，必须大幅升值才能制止对人民币升值的投机。以下我分别分析上述观点正确与否。 2.1 人民币真实汇率是否严重低估 这一个观点是由北京大学中国经济研究中心的 可是在运用“巴拉萨-萨缪尔逊效应假说”来推论我国真实汇率乃至名义汇率变化时有一点应该注意的是，可贸易部门和不可贸易部门相对工资的变化并没有服从上述效应假说成立的条件。“巴拉萨-萨缪尔逊效应假说”成立的中间传导机制被违反了，1990年初以前我国人民币真实和名义汇率的贬值就不能认为是由于可贸易部门劳动生产率的提升慢于不可贸易部门劳动生产率的变化造成的。1990年初以前人民币的贬值，主要原因应该是在改革之前为了推行重工业优先发展战略，人民币的币值被高估，以降低重工业所需的机器设备的进口成本，改革开放初期人民币的贬值是从高估的汇率向均衡汇率的回归。必须说明的是，在 当然，1990年初以前我国人民币汇率的变动不能用“巴拉萨-萨缪尔逊效应假说”来解释，并不代表这个假说就一定不适用于我国后来的情形。不能从1990年代中以来，我国可贸易的制造业部门劳动生产率相对于不可贸易的服务业部门劳动生产率提高很快，而推论出我国名义汇率自1997年以后未调整，我国的真实汇率已经严重低估，并进而推论出我国需要经由名义汇率的大幅升值来实现可贸易部门和不可贸易部门相对劳动生产率变动所要求的真实汇率的升值。 2.2 外贸顺差扩大是否由于人民币币值低估？ 受到一国汇率水平影响最大的应该是经常账户。如果币值严重低估，国内可贸易商品的价格在国际上的竞争力就强，出口就会多，同时国外可贸易商品的价格在国内就会高，进口就会少，因此，经常账户盈余的绝对量和相对于贸易总量以及相对于国内生产总值的比例应该都很大；反之，如果币值严重高估，经常账户盈余的绝对量和相对于贸易总量以及相对于国内生产总值的比例应该都很小。即使2005年我国的贸易盈余增加到1020亿美元，贸易盈余占进出口总额的比例只有7.2%，低于1998、1999年的13.4%和8.1%。从上述贸易盈余的绝对量和相对量的实际情况可以得知，1998年以来国际上有关人民币的投机，如果真是居于我国人民币币值的高估或低估而来，那么，1998、1999年应该投机人民币升值而非贬值，2003、2004年应该投机人民币贬值而非升值。对人民币的投机不是根据人民币币值的实际状况还可以从贸易盈余占国内生产总值比重的国际比较而得到印证。如果我国人民币的币值比其他国家低估，那么，我国贸易盈余占国内生产总值的比率应该比其他国家高。但是，从这个表中可以看出，我国贸易盈余占国内生产总值的比例在东亚经济中处于最低水平。从我国这几年的贸易盈余状况来看，人民币的币值并没有严重低估。 2.3日本的通货紧缩和美国的贸易逆差是否由于人民币值低估引起 这些年来国际金融界炒作人民币汇率究其原因都不在于人民币币值的真实情况。1998及其后几年炒作人民币贬值是因为东亚其他经济的汇率大幅贬值。2003年以后炒作人民币升值首先是利用日本政府和美国政府对中国政府施压。但是美国和日本对中国的指控并不成立。国际通货紧缩的原因和美国政府赤字的原因主要都不是中国汇率低估。实际上，2002年到2005年的4年间，日本对中国的出口从534.6亿美元增加到1004.1亿美元，贸易顺差从50.3亿美元增加到164.2亿美，对中国出口和贸易顺差的大量增加是日本走出通货紧缩的重要原因，因此，日本政府将再也没有理由和借口重提人民币币值低估的不实指控。2003年以来美国政府提出人民币汇率的问题表面上看起来是中美贸易之间中国的大量顺差所致，然而，究其真实原因同样是因为美国国内的政治需要。如果人民币大幅升值，美国总的贸易逆差会增加而不是减少。而且这些生活必需品的价格提高后，减低了美国一般家庭对国内生产的其他产品和服务的购买力，美国的国内需求会降低，经济增长的速度会放缓，美国的失业问题可能会还会更加严重。对于人民币升值不能解决美国贸易赤字和国内的失业率问题，美国国内的许多学者和政府官员也是非常清楚的，固然居于国内政治的需要，美国政府尤其是国会或许在将来还会重提此事，但是，美国政府将不至于搬石头砸自己的脚，真的要我国大幅升值。美国政府应该也清楚我国采取的灵活小幅度有管理浮动对中美两国经济来说都是最有利的制度。 2.4人民币大幅升值是否可以减少我国的贸易顺差和外汇储备 近10年来我国的外汇储备急剧上升，10年扩大10倍，从1996年的1050亿美元增加到今年的超过1万亿美元。不过，日本、台湾地区的经验表明，汇率大幅升值既未能减少外贸顺差，也未能减少外汇储备的增加，而且很可能会对我国经济产生巨大的不利影响。所以，人民币大幅升值既未能减低我国经常账户的盈余，也很可能不能减少外汇储备。如果，外汇储备真的显著下降，国民经济将为此付出难于承受的巨大代价，因此，试图以人民币大幅升值来达到降低外汇储备的目的无异于饮鸩止渴。 三、外汇储备过万亿美元所带来的挑战与机遇 有数据显示，长期以来作为全世界第一大外汇储备国的日本一直到1994年外汇储备才超过1000亿美元，可是现在也已经接近一万亿美元，可见，我国外汇储备从1996年的1050亿美元迅猛到今年超过1万亿美元，外部环境的改变是主要原因。其缘由可能有两方面：一是，由于信息产业发展使国际资本流动的猛增，增加了发展中国家，包括我国的资本账户的盈余。二是美国自1990年代中以来外贸赤字占国内生产总值的比例不断增加，使和美国贸易关系密切的其他国家积累了大量的经常账户的盈余。上述外部环境短期内不会有太大的改变，我国的外汇储备很可能将会继续增加。如何因应外汇储备过万亿美元以及未来继续增加给国民经济带来的挑战和机遇是我国当前外汇和外经贸政策所应该研究的重要问题。 首先是要稳住预期，抑制外汇升值投机。在人民币投机压力未消失前，外国金融投机家可能会利用我国资本账户管制上的一些合法渠道，例如投资于我国的房地产，来进行人民币汇率和房地产的双重投机。因此，我国也有必要对房地产的投机进行必要的管制，防止房地产业的泡沫化。另外，从事进出口贸易的企业也会利用高报出口价值、低报进口价值的方式来虚增贸易盈余，然而，一个企业国内外的账户最终总要有实际的支付，只要明白了人民币汇率不会大幅升值，从事贸易的企业利用虚增盈余的方式来获利的动机也会消失。 其次是要抓住机遇进行外资、外贸体制改革。在有管理的浮动汇率制度之下，我国除了坚持每年根据国内经济的可承受力，对人民币汇率采取自主、灵活、小幅度的调整之外，还应该利用目前外汇储备充足、国内经济较为宽松的机会，对我国的外资、外贸政策进行必要的改革。双顺差以及在连续27年国内生产总值年均增长9.6%和高储蓄倾向下，我国的资金也出现了相对富余。 “双缺口”条件下形成的政策已经不适应我国当前经济发展的需要，因此，有必要对这些政策进行相应的调整和重新的定位，外贸政策应该以鼓励我国企业利用国内、国外两个市场，实现资源的最优配置为目的。 第三是要完善外汇储备管理体制。在外汇储备已超过万亿美元，未来还可能继续增加的情况之下，管好、用好如此庞大的外汇储备实现外汇资产的保值增值是一个亟需思考并采取行动的问题。国内的有些学者如左小蕾、夏斌、杨帆等建议学习新加坡、韩国、挪威等国家的做法，对外汇储备进行积极管理，即在满足储备资产必要的流动性和安全性的前提下，对外汇储备实施分档，将富余储备交由专门的投资机构进行管理，拓展外汇储备的资产种类，提高外汇储备的整体收益水平，这是一个值得考虑的建议。但是，外汇储备本质上是中央银行以人民币的负债换来的资产，所以，对外汇储备的积极管理要有保值增值和风险意识，要按国际游戏规则专业运作，加强公司治理，切忌不计成本、势在必得的“暴发户”行为和心态，也要淡化中国企业海外发展的政治色彩，只有在深入研究和了解所要投资的国家和地区的文化、法律和制度，对发展的环境和获利可能有足够和充分的了解后，才谋定而后动。 1、关于长期双顺差和高额外汇储备的影响和治理问题。 人民币应该升值，但一次到位的大幅度升值在中国是不现实的。甚至像台湾省那样，两年升值30%多，中国经济的承受力可能也有问题。但有一点应该很明确：升值是符合中国自身利益的，正如在1997-1999年不升值是符合中国自身利益的一样。中国对于升值问题应该采取积极态度，而不应该把升值看作是由于美国压力不得已而为之。2003年以来我之所以主张升值，非常关键一点是升值可以推动中国的经济结构调整、有利于消除双顺差。1957年，英国经济学家杰弗里·克洛舍提出国际收支结构变化的六阶段假说。根据这一假说，一个国家的国际收支格局会经历六个不同发展阶段：年轻债务国、成熟债务国、债务偿还国、年轻债权国、成熟债权国、债权减损国。 发展中国家在起飞阶段，由于国内的收入水平不够高，同时又想赶上发达国家，总是存在投资-储蓄缺口。在这个时候需要引进外资来弥补本国资源的不足。如果真正有外资流入来弥补本国资源的不足，经常项目就必须是逆差。如果一个国家经常项目是顺差，这个国家就是资本输出国、而根本没有真正利用外资来弥补本国资源的不足。这是主流经济学或非主流经济学家都接受的道理。这也是世界银行判断一个国家是资本输入还是输出国的标准。中国人均收入在世界上是128位，但却是资本输出大国。以经常项目顺差来衡量，2005年中国是世界第三大资本输出国。从资源配置的角度来说，这种国际收支结构不合理。 中国的问题不仅在于由于贸易顺差导致经常项目顺差过大，而且有进一步扩大的趋势，更严重的是，中国在保持巨大贸易顺差的同时，还有巨大的资本项目顺差。这会导致双重的资源误配置。第一你本不该有大量的贸易顺差，但你已经有了，而且看不到什么时候这种情况会发生变化。第二你是引资国，引了资以后，又没有把外资的流入转变成经常项目逆差。双顺差引起的双重资源误配置导致了外汇储备的急剧增加。对中国目前来讲外汇储备增加又多了一层危险：就是美元贬值导致了外汇储备购买力大幅度下降。如果美元进一步贬值怎么办？积累外汇储备在目前也是不得已而为之，但中国的问题是你寄存的太多、时间太长。 双顺差在很大程度上成为结构性问题。去年中国贸易顺差是1020亿，加工贸易顺差是1400亿，如果加工贸易在贸易中的比例越来越高，贸易顺差就可能越来越大。即便让汇率升值不可能很快消除双顺差。解决中国经济的不平衡必须使用一揽子综合治理措施，包括刺激内需的政策，取消对外资的优惠政策等。总而言之，我们要消除各种各样的价格扭曲，让市场发挥更大的作用，让市场发现最优进、出口量。 汇率太低，不仅引起资源跨国配置不合理，而且还会导致资源跨代配置不合理。应该看到：第一，汇率是在起作用的，第二确实汇率不是问题的全部，也可能不是最主要部分。但是无论如何，我们应该把汇率作为调整我们国际收支不平衡，解决双顺差问题的一个重要工具.在主张汇率不升或缓升的论点中，最有力的是关于汇率升值对就业影响的论点。这种观点认为，升值太猛，出口产业受到的打击太严重。例如，纺织业就业是1900万人，而平均收益率是3.5%。如果一年升值5%，很多企业可能要倒闭，许多工人会失业。这个观点值得重视。但这种观点也不是没有问题。收益率是3.5%是一个平均数，并不是所有企业的收益率都是如此。升值之后，有些企业倒闭了，有些企业不倒闭，这样的话，可以使资源向好的企业集中，能够推动企业的升级换代，可以改善贸易条件。从长期来看，利大于弊。当然在过渡时期政府有很多工作要做，要使那些失业的人尽快找到工作做。如果我们光去升值，最后产生什么后果都不管，肯定要产生问题。但是，有消极作用并不是我们不动的理由，我们应该用谨慎而积极的态度来看待升值。 2、关于升值的空间有多大的问题。 首先要看企业对升值的承受力。虽然升值增加了企业的经营困难，但很多企业承受能力比人们预期的强得多。一旦升值，企业的反应应该是提高价格。而价格的提高往往导致销售量的减少（至于减少多少则是另一个问题）。国内一些经济学家认为升值不会减少我们的贸易顺差，因而我们不应该升值。我实在搞不懂这里的逻辑是什么。如果我把东西卖得贵一点，卖的数量不会减少，收入也不会减少，那我为什么不应该提高价格呢？把产品白白送给别人岂不更为干脆。而且一般来说，升值肯定会减少贸易顺差。 还有关于影响就业的问题。美国的经验，凡是经常项目逆差增加的时候，都是就业好转的时候，因为经常项目逆差是跟经济速度相连的，经济增长速度高了，进口就多了。经济偏热时期恰恰最容易解决就业问题的时候。如果中国这几年不抓紧时间解决这个问题，如果未来中国经济增长速度下降，失业问题就更难解决了。我们老是坐失良机。如果从2003年开始升值，每年升值5%，现在恐怕已经接近于完成升值过程了。我们也不至于看着外汇储备增加到10，000亿而不知如何是好。现在经济形势很好，如果我们再拖延，就会进一步坐失时机。 总而言之，升值肯定有空间的，具体怎么掌握，这是操作上的问题。台湾在86年到88年，不到两年升值33%，那个时候大家都怕失业。但升值以后没有问题，也没有见到大量的企业失业，而且台湾由于有大量的金钱投资IT产业，使经济进入新阶段。日本85年的日本经济处于衰退真正出问题的并不是升值而是后来的扩张货币政策。中国经济形势同当时的日本女正好相反。中国经济现在是偏热（2003-2004年更是如此），中国现在需要执行的紧缩性的货币政策，而当时日本执行的是扩张性货币政策。同样是升值，结果肯定将是不一样的。中国对汇率问题应该是以平常的心态。。升点降点，多点少点没有关系。为了保险起见，我同意采取比较慢的升值方针，但是我感觉我们可以进一步增加升值的幅度。缓调、微调固然有其好处，但其害处也是十分明显的。缓调、微调不足以扭转结构日益恶化的趋势。矛盾的积累将使未来的调整更加困难。由于调整不到位，在预期的引导下，外资的源源流入将刺激资产泡沫的发展，甚至将为中国今后发生金融危机创造条件。 当然，升值不会完全解决贸易顺差逆差的问题，并不能使贸易顺差消失。日本升级之后20年还是大量贸易顺差，台湾升值了也就十多年、二十年也是大量贸易顺差，但是升值可以促进国际收支平衡的实现。均衡汇率下，国际收支中并不一定是没有贸易顺差，只要国际收支平衡，没有升值的压力，外汇储备不大量增加，中央银行不需大力干预，这就是国际收支实现了平衡。此时的汇率就是均衡汇率。当然，由于体制上的问题，中国政府还必须对外汇市场进行干预，我们的汇率制度也还不是自由浮动。盯住一篮子汇率制度并不是自由浮动汇率制度。但是，无论如何，我们应该尽快抑制外汇储备的暴涨，尽快使中央银行能够把精力集中在实现既定的货币政策目标上。 |
