财富效应和地区经济增长：货币政策的角色

2008年12月17日下午，台湾中央研究院经济研究所陈明郎教授在北京大学中国经济研究中心万众楼发表题为《财富效应和地区经济增长——货币政策的角色》的演讲。以下是这次演讲的主要内容。

宏观经济学对不同国家具有不同经济增长速度的问题有很多解释。归纳起来，这些解释可以分为三类：第一类解释认为各个国家经济增长的差异由初始条件的不同造成，如Azariadis 和 Drazen（1990）以及Galor 和 Weil（2000）；第二类解释认为各个经济体具有一些固有的与其他经济体不同的特征，这些固有特征的差异导致了经济最后收敛到不同的均衡，如Barro 和 Sala-i-Martin（1995）以及 Mankiw et al.（1992）；第三类解释认为虽然各个国家所有的特征都相同，但是由于人们对未来的期望不同，最后也会产生经济增长的差异，如Matsuyama（1991）以及Chen 和 Shimomura（1998）。其中，第一类观点是最流行、最被人们普遍接受的。

陈明郎教授在一个扩展的拉姆齐经济增长模型中研究多地区的经济增长，以此来论证上述第一类观点的正确性。这个论证的特点是没有使用之前研究中常用的假设，比如生产函数或者消费函数的非线性、Krugman（1987），Azariadis 和 Drazen（1990）所做的外部性假设、Galor（1996）关于经济个体异质性的假设、Galor 和 Weil（2000）的可维持性消费约束的假设、Galor 和 Zeira（1993）以及Benabou（1996）关于不完全资本市场的假设、Cooper 和 Ejarque（1995）以及 Carneigie 和 Becsi et al.（1999）的不完全金融中介的假设，等等。陈明郎教授采用的是一个包括财富变量的效用函数，消费者不仅仅可以从消费中获得效用，也可以从他们所持有的资产，即财富中获得效用。为什么呢？因为消费者可以通过持有财富而获得更高的社会地位，这种社会地位是消费者所在意和所追求的。

下面回顾一下讨论个人通过持有财富获得效用的文献。Veblen (1899)认为人们愿意持有大量财富是因为财富可以作为社会地位的象征和成功的标志；Weber (1905)认为人们积累财富，不仅仅是因为它可以带来物质上的回报，而且也因为财富本身就具有带给人们效用的功能；Kurz (1968)首先在最优经济增长模型中将财富纳入效用函数来分析经济中的均衡。从Kurz开始，在动态经济增长模型中，将作为地位象征的财富纳入效用函数的方法被广泛的采用。上世纪70年代，大多数使用这类效用函数的研究都主要关注唯一性和稳定性这两个性质。到上世纪80年代，这一类的模型出现了很多应用，比如Stiglitz 和 Weiss（1983）认为在一个不完全的资本市场中，消费者只有拥有一定的财富才能够以此为抵押借到贷款；Fried（1984）在一个小国开放经济中，研究了贸易条件的变化对一个国家福利的影响，这些结果取决于财富和人力资本的可置换性；Bowles 和 Gintis（1992）证明了，拥有大量财富的人可以通过购买公司的股份而控制公司，更有甚者，一个富有的人可以通过巨大的财富赢得政治上的权利；Banerjee 和 Newman（1993）认为拥有大量财富的人才有可能成为企业家从而能够从事更有利可图的生产活动。此外，在金融和商业周期的研究领域中，Bakshi 和 Chen (1996) 发现了作为地位象征的财富效应是导致股票市场波动和促进经济增长的主要力量；Zou（1997)证实只有当效用函数中包含了财富，才能够发现明确的Harberger-Laursen-Metzler的效应，即贸易条件改善可以导致经常项目的盈余；Kamihigashi (2008) 认为作为地位象征的财富效应能够很好的解释资产泡沫破灭后产出的急剧下降。

最近大量的研究也表明，只有将财富纳入到效用函数中，模型所得出的结果才能够与现实中的数据相吻合。比如，De Nardis (2004) 发现只有在模型中把财富纳入效用函数，才能解释为什么有钱人愿意拥有大量的财富这一现象，并且模型得出的结果与实际的数据非常吻合；Lehmiji 和Palokangas（2007）证实只有将财富放入到效用函数中才能解释人口增长率下降后，经济增长的加速和人们收入的增加；Pestieau and Thibault（2007）在效用函数中加入财富，发现社会各个阶层的不同财富分配的情况与实际数据十分一致，此外，Zou（1994）以及 Futagami 和 Shibata（1998）将财富引入到内生经济增长模型中并考察了财富的作用。

在陈明郎教授的模型中，效用函数中包含的财富被简化为资本，因为资本可以看成是财富的一种表现形式。货币作为Cash-in-Advanced（CIA）约束被引入到模型之中，即消费或者投资只能通过货币进行交易。与Clower (1967)和Lucas(1980)的只有消费受到现金约束的模型以及Wang 和 Yip (1987)以及Palivos, et al.(1993)的投资只受到部分现金约束的模型不同的是，这里的投资和消费都受到现金的约束。对消费者而言，现金不属于财富，不能直接带来效用。持有现金只是为了下一期消费的需要。由于CIA约束的存在，消费者为了增加下期消费必须将本期财富转换为现金。因此，CIA约束的引入建立了消费和财富之间的联系。如果财富给消费者带来的效用在一定范围内，那么在稳态的均衡中，将可能存在两个鞍点均衡和一个不稳定的均衡，经济最终收敛到哪一个均衡取决于经济初始拥有的资本数量，即存在一个有关资本量的阀值来决定经济最后的均衡结果。

下面对模型作具体分析：首先，当财富的边际效用不存在或很小时，经济系统中只有一个稳态的均衡，因为经济中的个体不关心他们的财富，所以均衡时的资本会非常小；第二，如果财富的边际效用足够大，那么经济中的个体就会更加关心他们的财富，这个时候稳态均衡也只有唯一的一个，即经济系统将处于一个资本非常高的均衡；第三，如果财富的边际效用在两个临界值之间，那么就会存在两个鞍点稳定的均衡，一个不稳定的均衡，经济收敛到哪一个均衡取决于经济的初始资本大小。如果初始资本较高，则财富的边际效用较低，投资和消费的机会成本较低，经济个体会趋向于采取较多的投资以增加未来的消费，经济最终收敛到高水平的稳态。反之，如果初始资本较低，那么财富的边际效用较高，那么投资和消费的机会成本就较高，经济最终收敛到低水平的稳态。这样，模型就拥有了多重的稳态均衡资本值的性质，因此也就可以研究各地区不同的增长情况。

下面考虑货币政策的局部效应和全局效应，其中局部效应是指货币政策的影响使得消费路径在一个均衡点附近移动，均衡点不会发生大的跳跃，而全局效应是指在多重均衡中，货币政策的影响足够大，可以使消费路径发生大的变化，从而整个经济系统从一个均衡跳跃到另外一个均衡，并且经济将最终收敛到最后的均衡。首先，考虑局部效应，在一个稳态均衡点附近，货币增长率的变化并不能改变资本变化率为零的曲线，但是，它可以使消费变化率为零的曲线向左或者向右移动，于是，在稳态均衡的时候，资本可能下降也可能上升。如果有了财富效应，财富在效用函数中的曲度和消费在效用函数中的曲度对多重均衡的存在有关，即效用对财富和消费的二阶偏导数的大小会影响多重均衡的存在，同时，其相对曲度也与资本和财富的长期关系有关。

在货币政策的局部效应分析中，一个处于贫困陷阱的经济依然会处于陷阱之中，这时需要一种能够体现全局效应的货币政策的实施。假设经济现在处于贫困的陷阱，一个高的货币增长率将会使得消费变化率为零的曲线向左移动，这样经济最后的均衡将是资本更低的水平，但是一个充分小的货币增长率将会使得消费变化率为零的曲线向右大幅度的移动，使得经济最后的均衡是资本比较高的均衡水平。如果初始的均衡是在人均资本比较高的水平，那么一个足够大的货币增长率也将会使得经济的均衡发生大的跳跃，最后的经济又重新陷入贫困，达到一个较低的资本水平，

陈明郎教授得到两个主要的结论：第一，即使所有国家具有同样的特征，它们也会由于拥有不同的初始人均资本而在长期中有不同的增长速度。从局部上来看，货币政策不能产生避免贫困陷阱的效应，从全局上来看，一个足够有力的货币政策可以作为一个工具来帮助处于贫困陷阱的国家腾飞，摆脱贫困的宿命。同时，货币政策也可以有反方向作用，使得一个富有的国家的经济衰退，陷入停滞；第二，类似于Tobin(1965), Sidrauski(1967), Lucas(1980) 和 Stockman(1981)的研究，财富和消费在效用函数中的曲度对货币和资本的长期关系的影响十分重要。

最后，可以用两个现实中的例子来解释模型所得出的结论。第一个例子是东亚奇迹。台湾在第二次世界大战以后，1945年到1950年之间年均通货膨胀率高达500%。但是从1949年年末开始，台湾当局实施了紧缩性的货币政策，并且发行新的货币，采取高达125%的利率优惠政策以及出口导向型的贸易政策。这些措施的实行使得台湾经济重新稳定，并且摆脱了贫困的陷阱，经济开始腾飞。第二个例子是拉丁美洲的国家。拉丁美洲的经济在第二次世界大战后大都采取了宽松的货币政策，增加货币的供给量，由此导致了剧烈的通货膨胀。加上上世纪70年代以前的进口替代的贸易政策，以及1979年到1982年间大量的外债，拉丁美洲国家遭遇了严重的经济下滑，甚至可以说是一个大的经济崩溃，资本开始减少，经济陷入贫困的陷阱。比如，阿根廷在第二次世界大战前，人均GDP是OECD国家人均GDP的75%，但是到了1950年，这一比例下降到了65%，到了1987年，这一比例更是下降到了32%。反观通货膨胀，阿根廷的通货膨胀率则从1950年到1959年间的30.3%，上升到整个70年代的132.3%，在1980年到1989年间，通货膨胀率更是达到了750.4%。这两个例子都说明，货币政策可以对国家长期的经济增长产生重要的影响。

 

（余静文 整理