美国金融危机的制度原因
主讲人：盛洪
评议人：杨帆 冯兴元 钟力
秋风：
今天是天则所第410次学术报告会，盛老师将就一个新问题进行深入的分析。盛老师大家比较熟悉，我就不再介绍了。下面，有请盛老师。
盛洪：
谢谢秋风！我觉得今天的题目非常重要。2008年，美国金融危机引发了全球的经济危机。这是一个新现象，而我目前看到的文献还没给出令人信服的解释，这不能不说是一个缺憾。我自己在这方面进行探索，写了一篇文章。这还是初稿，今天拿出来想和各位专家进行讨论，以从大家的批评中获得灵感，进一步改进我的文章。
对于美国发生的这次金融危机，我们首先要提出问题，而把这些问题回答清楚了，才能完全解释这次危机。第一个问题是，为什么理性经济人明知那些金融产品风险很高，但还去购买。第二个问题是，为什么金融机构有动力去开发和经营风险越来越高的金融产品，而为此甘冒亏损和破产的风险？第三是，为什么金融产品开发的速度要快于实物产品，且金融资产的增长远远快于实物资产？第四，为什么金融交易所没有动力约束风险过高的金融产品的交易？最后，为什么美国政府没有对高风险金融产品的交易进行有效管制？这些问题层层递进，是我们避免经济危机可以设置的一道道关卡。但问题的出现说明这些关卡都被突破了。那么，我们必须回答，为什么这些关卡都被突破了。
首先，成熟、有效的市场是否能自动避免有关风险的市场失灵？这里，我引进了赌博以体现风险的概念。其实赌博也是一种投资，它和投资的共同点是都有不确定性。市场有效性理论说的就是，正是因为大家不能预测下一时刻价格波动的方向，市场才有效。这说明，我们无法把握市场的价格波动，一旦能把握，市场就无效了。中短期投资，与其说是理性的选择，不如说是在赌。第二个共同点是，投资和赌博的不确定性具有同一性质，即所谓的“风险”。富兰克•奈特将“风险”定义为人们预知其概率分布的不确定性。比如掷骰子，我不知道哪一面会朝上，但我知道每一面朝上的概率是1/6，所以，我是知道其概率分布的。投资与此类似，但投资不像赌博那么标准。当我们投资某个领域时，可以根据历史数据对风险进行大致的判断。从这个意义上讲，两者都是风险。而将不知其概率分布的不确定性称为“真正的不确定性”，不适于我们的讨论范围。赌博和投资的重大区别在于，投资的结果可以形成一套相对价格体系。这个体系一般来讲是有意义的，它给出了不同产品之间的配置结构，是价格信号体系，能大致引导着人们的投资向合理的方向流动，对资源配置的改善是有利的。而赌博形成的价格是没有用的。吴敬琏教授曾经说过，中国的股市就像赌场。我非常赞成，因为中国股市背后有很多操纵的黑手，使得价格不是真正的价格，当股市丧失给出合理明确、能够引导投资的价格信号的作用时，它就真的和赌场一样了。
讲到风险，金融上的讨论涉及到两个非常重要的概念，一个是期望收益，一个是标准差。一般来讲，不同金融产品，甚至赌博，在期望收益上是相近的。也就是说，将来平均能达到的收益要大于或者至少等于投入。所以，期望收益率一般是要接近1，最好是大于1的。期望收益率小于1时，大家不会投资，大于1时，大家趋之若鹜。虽然期望收益差别不大，但标准差是有区别的。标准差是波动率的概念。同样的期望收益可以有不同的标准差，或者说是波动率。相同期望收益的赌博或者投资项目，标准差越大，风险越大。金融学里的这两个概念非常重要，但我想强调的是，金融学中用这两个概念时，一般讲的是一个投资项目的分析方法。现在，我把这种方法用于整个社会。尤其是标准差，整个社会的标准差大，这个社会的风险就大。这是与金融学不同的地方。
我下面用不同的赌博进行分析。这些赌博按风险大小从左到右排序。左边是掷硬币，只要赌中一面就赢，风险概率是1/2，有一半的可能会输。第二个是掷骰子，有1/6的概率会赢，5/6的概率会输。需要注意的是，虽然赢的概率是1/6，但只要赢，获得的回报就是投入的6倍。这里1赔n的计算是这样的，假如我有1份的投入，那么赢了就给n份的回报，所以，赢的几率是1/n。后面的1赔50,1赔100等等都是这样。可以看出，这里的期望收益都是1。但是，它们的标准差是不一样的。风险概率越高，标准差越大。
2010年07月02日
