文/ Stephen L Jen,Fatih Yilmaz 对冲基金SLJ Macro的合伙人
在大学里，我们被灌输全球化毋庸置疑的好处。理论上贸易全球化会提高国家/经济体的相对优势，并且使世界作为一个整体来讲更多产。全球化贸易中会有赢家和输家，但是长期来看，大多数国家会从中受益，因为发达经济体劳动力市场在经历“创造性的毁灭”，劳工在不同的市场中可以找到他们最具有生产力的增值层面。同时，各地的消费者应该受益于低价商品，而购买力提高后也相应的提高了每个人的社会福利。
金融全球化就像讨论的一样，也应该对每个人来说是积极的。全球范围内对资本的限制减少会让全球范围内的存款找到正常的，畅通无阻的，且最有成效的投资渠道。
全球化经过了接近一代人的时间，我们现在终于有了一些关于全球化影响力的“数据点”。我们知道资本账户自由化并非是免费的午餐。即使贸易自由化也可能并在“帕累托改进”的范畴内。简言之，全球化给整个世界带来了许多严重的问题。即使它对于全球经济的积极影响如宣传所说是毋庸置疑的，但仍有一些重要的副作用也许被决策者和学者所轻视了。
2004年“宏观经济学之父”—保罗·萨缪尔森教授晚年的时候在《经济学展望杂志》（Journal of Economic Perspectives）上发表了一篇文章，文中阐述了一个非常有争议的观点：全球化也许对发达国家来说并不有利
‘Most noneconomists are fearful when an emerging China or India,helped by their still low real wage rates, outsourcing and miracle export-leddevelopments, cause layoffs from good American jobs. This is a hot issue now, and in the comingdecade, it will not go away… Prominentand competent mainstream economists enter into the debate to educate andcorrect warm-hearted protestors who are against globalization. Here is a fair paraphrase of theargumentation that has been used recently by (prominent economists).
Yes, good jobs may be lost here in the short run. But still total US net national product must,by the economic laws of comparative advantage, be raised in the long run (andin China, too). The gains of the winnersfrom free trade, properly measured, work out to exceed the losses of thelosers… Never forget to tally the realgains of consumers alongside admitted possible losses of some producers in thisworking out of what Schumpeter called creative capitalist destruction… Correct economic law recognizes that someAmerican groups can be hurt by dynamic free trade. But correct economic law vindicates the word“creative” destruction by its proof thatthe gains of the American winners are big enough to more than compensate thelosers.
This (last point) can only be an innuendo. For it is dead wrong about necessary surplusof winnings over losings…’
萨缪尔森教授然后阐述了当像中国和印度这样的国家开始向经济发达国家学习并模仿他们的科技的时候，毫无疑问世界上产出的分配不会仅仅被各国的相对优势所决定，但是这种相对优势会被“转移”到中国和印度。这将导致发达国家个人所得收入一个永久性损失。
‘(S)ometimes free trade globalization can convert a technicalchange abroad into a benefit for both regions; but sometimes a productivitygain in one country can benefit that country alone, while permanently hurtingthe other country by reducing the gains from trade that are possible betweenthe two countries… Policy aside andethical judgments aside, mainstream trade economists have insufficientlynoticed the drastic change in mean US incomes and in inequalities amongdifferent US classes.’
在这份报告中，我们对萨缪尔森教授的论点做了一些补充：全球化也许和最初许多人设想的良性结果不一样。全球化的结果上也许导致了一些宏观经济学模式的转变。
模式转变之一：资本和劳动力相关的回归 以及贫富差距。我们之前声明过这个观点，2001年中国成为WTO一个正式成员国尤其成为新兴市场崛起的一个标志，这从根本上改变了资本（K）和劳动力（L）的相关回归，当“新人”例如金砖四国，加入新兴市场的时候，带来了大规模的劳动力市场然而其资本规模却相对有限。将世界市场作为一个整体来看，劳动力资本比率从K/L突然下降到了K/(2L)。在世界市场重新达到(2K)/(2L)的平衡之前，资本回归仍然会比劳动力回归享受更多“全球化优势”。
上面的概念也给各国财富和收入差距的扩大提供了支持。在大多数发达市场中，富国（K的持有者）比较繁荣，落后一点的国家（L的持有方）在受累。因此，全球化可以帮助解释世界上收入和财富越来越不平等的事实，并且国家之间的不平等也许会伴随全球化而下降，但是国家内部的不平等却急剧上升。
模式转变之二：发达市场潜在增长率的下降。2008年全球金融危机以来已经过了超过5年，大多数的发达国家仍然在水生火热之中。拉里萨莫斯教授提出的“长期增长停滞”(secular stagnation)成为了一种长期的现象，在美国2014年第一季度惨淡的GDP增长数据出来之后，这个概念迅速的从根本不现实变为了可能。（一篇最近的NBER论文总结了发达经济潜在经济增长的损失。虽然潜在经济增长规模在国家之间有差异，但由经济规模来衡量的平均损失大概在8.4%左右。换言之，一个国家如果之前的年增长率为2.0%，那现在新的增长趋势为每年1.84%）这个长期展望挑战了一个普遍的观点：发达市场潜在增长率可以从全球金融危机前十年的数据平均值中推测出来，并且任何相较于这个推断的表现较差的经济体都会反映出累积需求的一个缺陷，我们称之为凯恩斯刺激。
我们发现令人惊讶的是在并没有人真正思索：为什么发达市场的潜在增长率也许会比之前预想的要低。在美国，学术界和政界之间的争论一直聚焦在美联储上：多少和多久。更低的潜在增长率只在涉及到影响最后的联邦资金利率（FFR）和长期美国债券收益的讨论中才会被提及。但我们认为这个问题的重要性，部分由于其对于政策制定的潜在影响。
一种可能的解释是全球金融危机对于金融系统带来了结构性的伤害，并且这种伤害在某种意义上是永久性的。无论货币流通性是否充裕，银行的贷款操作和标准也许被永久性更变。我们赞同这个假设。
另一种论据是“资产负债表衰退”论，这种观点我们也认同。这个想法是说尽管家庭和企业2008年以来试图减债，但他们仍负债过重。当私营机构仍在继续减少他们的债务时，货币刺激是无效的。只有在“清算”之后才能重新达到真正的均衡，而这一过程意味着对整个系统的清理，从而允许总体杠杆水平和实际经济情况同步。1997年亚洲金融风暴之后，后者其他结构性改革的的帮助下的得以实施，这使得亚洲经济在2008年突如其来的危机中屹立不倒。
然而我们对于发达市场越来越低的潜在增长率还有第三种可能的解释：全球化。这个想法和萨缪尔森教授接近，如果市场综合为0，那么新兴市场的崛起会导致发达增长受到影响。
重新考虑上面的K/L结构，如果全世界都从K/(2L) 进化为(2K)/(2L)，那大多数新的K会需要和新的L配对。实际应用中就表现为大多数新的资本会投放于新兴市场而不是发达市场。实际上，我们找到了支持这个观点的证据。
数据来源: UNCTAD 和 SLJ Macro Partners
上图便是了合计净外商直接投资数据（FDI）的全球趋势。蓝线表明在我们这一代，流入新兴市场的合计净FDI达到了4万亿美元，而黑线显示这种资本流向是以牺牲发达市场为代价的，中国毫无意外是其中最大的受益人。但是相当显著的是新兴市场在净FDI上持续的留出，而美国只有在2008年才开始有净FDI流出。
根据索洛增长模型，如果我们把一个国家的潜在增长率视作“技术”（A），资本（K）,和劳动力（L）的函数：Y = A*F(K, L)，并且基于发达市场没有太多人口统计优势，如果我们认为劳动力储备没有太多增长，并且现在大多数新资本流入的是新兴市场而非发达市场，那我们就有任何理由相信发达市场的潜在增长率会持续平淡无奇，当然除非在科技方面有质的提高，或者生产力方面抵消和新兴市场的差异。简言之，传统经济学家对发达市场就业和资本支出的不太令人满意的复苏感到不解。我们认为全球化可以帮助解决这两个方面的疑惑。
另外一个值得关注的观点是资本折旧。由于年纪，技术和品味的变迁，资本储备一直随着时间在贬值。越来越多的高级经济体倾向于扩大资本储备，这就会需要更多的总投资/资本支出来保持资本储备的平衡。相反的，成熟化程度较低的经济体倾向于缩小资本储备，并且不需要那么多维系资本支出来防止总体资本规模缩水。因此，如果我们是正确的，那全球化会持续导致新的资本支出向新兴市场倾斜，发达市场本身就给自己增加了许多作为发达国家的不利条件。
最后，在“技术”(A)这一项上，萨缪尔森教授指出，一个全球化的资源重新分配理论上会成为一个“正总和”的命题，因为国家可以集中关注在他们各自的比较优势上。然而，这只是“静态的”分析。而世界是“动态的”，人才济济的新兴市场的吸引力一点也不比发达市场少。科技模仿可能很快进化为创新。并且之前是发达市场的比较优势现在可能成为新兴市场的优势。这就是全球化“零总和”的批判性所在，发达市场需要持续的创新和进化来保持他们在全球经济中的地位。
模式转变之三：低通胀率和货币极端主义。尽管最近通胀率在上升，个人消费通胀率（PCE inflation）仍微在美联储目标计划的2.0%之下。如我们之前所述，通货紧缩或者反通货膨胀的发生可能出于不同原因。一些原因可能是恶性的（需求不足引发的大的产出缺口），但是有些可能是良性的（科技进步，全球化，结构性改革）。对于近期大多数发达市场（美国，欧洲，瑞典和瑞士）的反通胀压力，多数执政者和评论家猜想是出于恶性原因，但在我们看来是否是这种原因导致的还不太明显。全球化和科技改革可能在保持发达市场总体低通胀率的过程中扮演了一个重要的角色。我们认为这些相较标准的产出缺口分析给出一个更好的解释，因为在大多数发达经济体中，菲利普斯曲线太过平滑导致产出缺口和通货膨胀之间的关系不明显，好像通货膨胀现在是被全球性的因素或者和失业率无关的因素所驱使。
相应的，发达市场的低通胀率使其央行大胆的继续他们超激进的货币政策，这些明显增加了金融不稳定的风险。以下是一些想法：
· 通胀目标也许有缺陷。通胀目标（IT）是一个框架，它基于以下这些假设: (1)大多数的冲击是由需求驱使，而非供给驱使。（2）大多数冲击是来自国内的而非国外。换言之，通胀目标假定了一个稳定的菲利普斯曲线，通货膨胀和失业率是一石二鸟中的“两只鸟”，而杀死他们的“石头”则是货币政策。然而现实却不尽相同。在过去的十年，发达经济体的菲利普斯曲线变得越来越平稳。实际上，在许多经济体中，通胀率和失业率之间的关系并不明显。如果通胀目标背后最重要的假设不再正确，那现在的通胀目标还合理么？
资本家应该从全球化中获益很多，然而发达市场和新兴市场中的劳动力持有方经历了套利的过程。在新兴市场中的净效益毫无疑问是积极的，然而在发达市场中的净效益却有些含糊。后者的模糊性对于实体经济要比发达市场财富更明显。
如果全球化是发达国家劳动力市场没有生机背后一个重要的原因的话，并且如果美联储继续用固定来印钱抵消这种基本结构性的冲击，那收入不平衡会继续扩大，金融市场中期的不稳定性风险会增加。
发达市场需要结构性改革。在我们看来没有国家好到不需要实行结构性改革。全球化使全球市场竞争更加激烈，00年代中期的房地产和信贷泡沫也许“压抑”和推迟了许多全球化带来的结构性冲击。他们同时也允许一些新兴市场经济体依赖“增长beta”。我们相信在金融危机之后所有国家都需要考虑合适的结构性改革来应对进化的全球状况。开放式的印钱也许对于资产价格有短期效果，它看起来并不是解决发达市场经济要面对的长期挑战的好政策。
总结。全球化对世界的总体影响毫无疑问是积极地。然而我们认为宏观上来说全球化可能隐藏在一些“模式转换”之后，这对政策有重要的影响。越来越恶化的收入和财富不平等，降低的发达市场潜在增长率和低通胀水平全都可能和全球化有关。我们不再赞同全球化是一种预定的双赢准则。为了使全球化成为“帕累托改进”（对所有人都有益），甚至于发达国家都需要进行合适的结构性改革。
（责任编辑童德文，邮箱：jpdong@efnchina.com）
