金融技术发展对社会贡献高于科学技术
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- 陈志武
2007-03-21 00:00:00
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作者：陈志武
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金融技术、经济增长与文化之间存在怎样的联系？在我看来，文化，尤其是家庭和社会的文化，在很大程度上取决于一个社会的金融技术发展与否，或者说，许多文化内容都是为了克服金融的不发展而产生并演变出来的，因此，金融技术发展是经济增长、社会福利趋向合理化的必要架构。
科学技术给人类社会带来的好处，我们大家都充分认识到了。实际上，金融技术方面的变迁、创新和发展，给社会带来的影响至少不应该低于科学技术的贡献。
货币金融技术创新
促进社会分工细化
比如关于货币的作用，一般的教科书都只说货币增加了交易的方便性和交易速度，其实，货币对于社会分工的细化以及各专业的深化都起了不可估量的作用。
看一个很简单的例子。上世纪90年代末，俄罗斯的企业间交易还有55%以上是以货易货。想像一下，假如A公司生产自行车，B公司生产衣服，C公司生产巧克力，这三个公司进行交易的时候，A公司从B那里得到的是很多衣服，而B从C那里得到很多巧克力，C又会从A那里得到很多自行车。这样，很多企业给政府交的税也是自行车、衣服和巧克力，使政府没钱给老师发工资，就只好也发衣服、自行车和巧克力等等。那些工人、老师拿到衣服和自行车后不可能全部自己用吧？结果，每一个人都成了零售商，由此产生的后果就是社会没有专业分工。
按照这个道理推下去，从贝钱到银钱、铜钱、铁钱，再到纸钱，然后又到电子钱，这些货币变迁历程都使人类的市场交易不断深化。有关货币的金融创新在中国历来就非常发达，现在研究的成果显示，宋朝时的中国是世界上最早使用纸币的国家。也正因为这样，宋朝的经济在当时非常发达。
但是，在整个中国的金融史上，除了围绕货币方面的金融创新之外，证券方面的金融创新从来都不发达。在中国，人们提到“金融”时想到的只是货币和货币政策；而在美国提到“金融”时，人们首先想到的是股票、债券和其他证券市场。这个差别也恰恰反映了证券一类的金融创新和金融技术没有在中国历史上发生。这里，为了方便讨论，我们不妨把非大众交易的信贷、保险、退休基金等也都归到广义的“证券”金融合约里。
金融技术发展
提升个人幸福水平
过去这些年，当人们讲到证券市场发展的重要性时，绝大多数都是围绕着企业融资、宏观经济增长来讨论的，但抛开金融发展对企业、对整体经济的影响，哪怕只是针对老百姓的生活，金融发展也是非常重要的。
以住房按揭贷款为例，这个金融品种的发展虽然看起来简单，但对老百姓的幸福是影响非常大的。为理解这一点，我们大致可把一个人的财富分为两部分，一部分是流动性资产，比如存款、房地产和股票；另一部分是人力资本，就是未来工资和其他收入流的总折现值。但这两者又是有差别的。举一个简单的例子：张三今年28岁，拿到了金融博士学位，找到了一个很好的工作，未来30年里每年的收入预期为10万元。这些未来收入的折现总值就是张三的人力资本。假设折现后他的人力资本一共为200万元，那么即使张三今天没有流动性资产，他应该觉得已经很富有了。但问题是，这个财富毕竟是不能马上花的，他依旧会感到很穷。而有了金融工具的帮助，张三这200万元财富至少有一部分让他在今天就能花。
住房抵押贷款正是这样一种工具。如果没有住房按揭抵押贷款，如果张三想在上海买一套100平方米、每平方米价格为5000元的房子，那么他在未来10年里每年要存5万元，而且要等上10年才能买到房子。其结果会如何呢？第一，在他28岁最能享受自己房子的时候，却不能买房；而等他年纪大了享受房子和其他消费的能力不那么高的时候，偏偏有了房子。第二，如果张三这个时候在谈恋爱，或许会因为他今天买不到房子使女朋友跟他分手。第三，也许张三的单位能分给他房子，但条件是他必须先结婚；于是，为了得到房子，他不得不勉强提前结婚，或许留下终生遗憾。如果有住房按揭贷款，假设张三可以按30年还贷4%的利率借到50万元，那么以后每个月只要支付2300块钱，一年支付2.76万元，和之前每年5万元的存款相比，他的储蓄压力小很多。
所以，金融发展对于每个人的生活有着很具体的含义，可以帮助我们把一辈子中不同时期的收入流作更好的安排，使我们不至于在最能、也最需要花钱的时候没钱花，而等到年老不想花钱也不需要花钱的时候又偏偏钱很多。从另一个意义上讲，张三由此每个月少存的1700块钱又可以用于其他消费，让他在最能消费的年轻时候有更多的钱花，提高他一辈子的幸福。对整个经济而言，这会促进整体消费需求的增加，使经济增长得更快。如果整个社会都如此，到最后又反过来改善人们未来的收入机会，让张三的未来收入预期不再是一年10万元，而是更多。因而，金融证券发展的好处是提高我们整个人生的总体幸福水平，进而提高全社会的福利。
家庭、宗族中的隐形金融合约
过去两年我一直在思考一个问题：在美国有很多证券产品可供选择，金融证券市场已很发达，你需要做的只是考虑怎么组合这些证券品种，由此安排退休养老、规避未来收入风险、防范未来不测之灾。但是，在古代或者现在的中国农村这样的传统社会里，没有金融证券产品可供选择，人们怎么去规避未来风险、安排不同年龄时的生活需要呢？
他们靠的是后代，靠的是家族、宗族。家庭的后代就是他们的股票、退休金、保险、信贷。养子防老就是一个投资的概念，并且还是一个保险、信贷的概念。我今天把钱花在儿子身上，他到时候都要还回来，我今天把所有的保都投到他身上，但是老了我要靠他。这样理解的话，过去传统社会里的证券并非不存在，而恰恰是以人格化的形式被具体地表现在后代身上。
父母与后代之间的隐形金融合约，执行机制不是靠县太爷、靠法官，而是靠文化。文化是一个因经济需要而内生的隐形合约执行机制。比如，中国家庭里，老子说话时，孩子不可以还嘴；每个父母亲在孩子出生之后就有责任给他们灌输这个概念：你要孝敬，要听话。否则的话，那些隐形金融合约就比较难执行了。
这些隐形的金融合约都是靠内疚来执行的，靠后代的内疚感来保证对上一代人的经济利益回报，而能不能有内疚感又恰恰是文化的东西。也就是说，父母必须让自己的孩子从小就对每一个违背长辈意愿的言行感到很内疚，如果能够达到这个效果的话，等孩子长大以后就不用太担心了。还比如，《三字经》里有一个观念，“父母在，不远游”。父母的未来都砸在孩子身上了，如果孩子随便远行，那么父母的投资利益就很难有保障了。
换句话说，我们的传统文化实际上是为了克服金融的不发展而内生演变而成的。那么，这种文化的直接后果是什么呢？正因为金融市场的不发达，一个典型中国人的一辈子是不幸的：小时候就必须无条件地听父母亲的话；年轻时最能花钱但却没钱花；等到真正有钱的中年时候又不可能幸福，因为首先要四世同堂，没有个人的空间，也要负担父母的生活；老了以后也是很不幸的，孩子可能看着父母亲时会想：“他怎么还这么健康，我还要养他。”那么，做父母亲的就在想：“我怎么还不死？我怎么要靠他们的施舍来给我生存的保证？”后代看到老年人感觉是负担，老年人看着后代又感觉要看很多面子，也处于一个更不幸福的状态。我不是不鼓励孝敬，孝敬应该是一种自愿的选择，是一种美德，但不应该是老年人的惟一养老途径。
由此看来，中国的一些传统家庭观念，也是由于金融市场发展的不完善而逼出来的。现在想起来，五四主张“打倒孔家店”以及个人的自由、独立的愿望是很好的，但是如果没有金融市场的发达，实现这些愿望的工具就不存在。“打倒孔家店”之后，回到家里还得面对如何规避未来不确定性的需要，结果还得重建“孔家店”。
我简单地看了一下，美国也好，其他国家也好，到底是个人主义盛行还是集体主义盛行，在很大程度上取决于金融市场的发展程度。如果一个国家的金融市场不够发达，那么它即使想鼓励个人主义，也是不可能实现的。可以想见，之所以那么多的传统社会都推崇集体主义文化，也是无可选择之举。只有推崇集体主义文化让每个人都忘了自我，才能让那些人格化了的隐形金融合约有得以实现的基础。
研究公司金融的人发现，在外部资本市场所需要的制度保障不是太好的国家，企业往往更多地依赖其内部资本市场，就会出现集团公司等结构。其实，在家庭层面也是这样的。当整个社会的外部金融证券市场不发达的时候，家族和宗族作为一个内部金融证券市场就至关重要了。宗族是一个无形的金融交易市场，交易的内容往往是看不见、摸不着的隐形许诺。这些许诺的关键取决于双方是否互相信任。而血缘关系恰恰可以帮助这些承诺更好地在家族这个小范围内执行。
在我的老家湖南，当家族里有哪一家娶媳妇或者盖房子这类一次性的大额开支，其亲戚就会觉得应该尽最大的可能借给他钱。这样做有一个前提，就是等我要盖房子的时候他也会借给我钱，而且这个钱他是会还的，因为他还有很多地方要依靠我们。这样一来，家族的内部金融证券市场就有了一个比较可靠的金融合约执行架构，但是超出家族范围之外，诚信就成了很大的问题。从清华大学教授秦晖收集的资料看，近代沿海地区的宗族发达程度是最高的，而中原等内地却很低。我的一个解释是，沿海地区由于比较早地介入对外贸易，经济比较发达，很早就出现了融资以及规避经济风险的需求。但是，以前没有外部资本市场和金融市场（甚至到今天也不发达），因而他们转向家族内部的金融市场，促使其家族结构很发达。发达的家族结构又反过来促进了沿海地区的经济进一步发展，使他们的风险规避能力和融资能力远胜于内地。
由此可见，一些外部化了的现代证券品种，以一种人格化了的隐性形式在中国社会一直都是存在的。只是这些人格化了的证券所能够提供的效用和产生的效果是很差的。比如说宗族内的隐性相互保险市场，不管那个宗族有多大，能够达到的风险分摊和风险配置效果是很有局限性的，所以效率会很低。只有以全社会为基础的外部金融市场，才能实现最大化的金融配置效果，而外部金融交易又要求有可靠的、独立的外部法治架构，以内疚为契约执行方式的文化已经不够用了。
屈辱近代史的金融解读
金融证券技术对国家的生存和发展同样意义重大。18到19世纪的英法战争中，英国之所以最终战胜法国，关键就在于英国有更发达的金融技术和金融市场。
道理很简单，中世纪的欧洲战争不断，慢慢地大家都要靠借国债发展军力—18世纪中叶英国每年的财政收入有一半用来支付国债利率—谁能借到更多、更便宜的钱，谁就能拥有更强的军队，特别是海军。1752年时，英国政府的公债利率大约为2.5%，而法国公债利率是5%左右。1752-1832年间，法国政府支付的公债利息基本都是英国政府公债利息的2倍以上。较低的利息负担使英国可以筹到更多的钱用于发展军事和国家实力，使英国从18到20世纪初一直拥有世界最强大的海军，使不到2000万人口的英国主宰世界两个多世纪。因此，证券融资不只是简单地把未来的收入提前花，而是为未来创造更多发展空间。
近代中国的经历比法国更糟。法国至少能在本国融到国债资金，而中国到1930年代之前，政府根本融不到资金。甲午战争和八国联军打进北京给清政府带来了约6亿两银子的巨额赔款。如果清政府也能按5%的年利息从本国融资，而且也能拿当时每年约一亿两银子的财政收入的一半来支付利息（像英国那样），那么，晚清政府可承受约10亿两银子的国债，或许那两次赔款不至于使清政府破产。
这当然是假设，晚清中国根本没有像样的本国资本市场，因而只能向其他金融市场比较发达的国家借款。那么，什么是双方都可以接受的债务抵押品呢？如果发行的是主权债，发行的主体是一国政府，那么这个政府拿土地（比如辽东半岛）作抵押或许是很容易想到的一个方案。但是，这肯定是全国老百姓不能接受的，所以行不通。而用其他的有形资产（比如故宫）来作抵押，也是行不通的。所以，拿未来的税收作为国债抵押品，差不多是当时惟一可以作出的安排。最近有一些研究也发现，一般的投资者对管理层侵吞上市公司有形资产的行为，往往是绝对不可以接受的，但是，如果管理层侵占公司未来的收入流的话，在多数国家里，对外部投资者来说不会是一个太大的问题。
把海关收入抵押出去之后，随之而来的合约条款的执行和监督又成了一个问题。当时的清政府连最基本的会计财务制度都不存在，根本没有能力保证这种安排的顺利实现。于是，清政府被迫让一个英国人担任海关总长，这是我们中国人到现在都没办法接受的安排。退一步讲，其根本原因还是中国没有发展自己的科学技术以及金融技术。
为什么中国历史上围绕货币金融的发展做得很好，而围绕债券和其他证券的发展一直都没有跟上来呢？我认为，主要还是与我们的观念有关。1898年，晚清政府发行“昭信股份”募集国债资金。这实际上是清政府第一次在国内发行公债，目标是一亿两白银。几个月后，发现总的需求大概是1000万两，仅完成目标的十分之一，后来被迫放弃。出现这个局面的主要原因，是在我们的传统观念里，借钱花是一件很丢脸的事，在一个政府的层面上更是这样，而可能正是这样一种观念造成了屈辱的中国近代史。比如，即使鸦片战争失败以后，当时的清政府还是想往国库里存钱，1842年清政府的财政盈余为150多万两银子，1847年则超过380多万两（参见张国辉《中国金融通史》第二卷）。而以我们现在的观点，当时应该做的恰恰是要想法借国债而不是要存钱，要把未来的收入提前到鸦片战争后的1840-1860年代不断地去花，去发展国力，把未来中国的可选择机会空间大大地扩大。
由此我们看出，能否通过金融证券的帮助把未来的收入提前花，进而又反过来改变或者很大程度上拓宽未来的发展空间，对于一个国家来说是至关重要的。一个核心的观念问题就是我们是不是愿意借钱花，是不是愿意通过证券、债券把未来的收入提前到现在来花，这个核心的观念直接影响着中国金融市场的发展。
发展证券金融
是中国惟一的出路
因为金融证券的不发达而带来的负面后果还远非如此。例如，我们中国人赚到钱后，恨不得每一分都存下来。这个勤俭节约的美德其实并不是我们想像的那么“美”。
在证券市场不发达时，我们只能把储蓄存放到银行。如果银行也拿这些存款去投资，同时这些投资又为未来的GDP增长带来贡献，也会有问题，不过不会那么严重。但实际的情况是，中国的银行已经有太多的呆坏账，银行拿着这些存款不愿意去做新的投资了。这在某种意义上又逼着政府为了促进内需而发行国债，买政府公债就成了银行存款的主要去向，这样，银行很容易把老百姓的存款变成了财政部、发改委可以控制的钱，而由政府替老百姓花钱。
这存在很多的问题。比如许多官僚拿着老百姓的钱做自己的政绩工程。如果我们的资本市场都很发达的话，老百姓可以利用不同的金融产品，把钱投到银行之外的证券投资品种上，也不至于逼着政府去浪费。另一方面，老百姓自己也可去向未来的收入借钱，自己就可以更好的安排消费，让每一分钱用到对自己最重要的事情上。这比把钱都交给银行、交给政府去花的结果要好很多。
