夏斌：如何看待和运用外汇储备
根据7月份央行和有关部委出台的政策，我判断到年底经济不会出现什么问题。经济增长将维持在10%左右，物价也不会高，就业等没有什么大的变化，最后的问题还是外部不平衡的问题，即双顺差导致外汇储备过多、汇率调整、货币发放过多、投资难以控制的问题，因此汇率问题是当前的主要问题。
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以上是总的看法，在这个背景之下，再来看外汇储备，无非就是五个字中“疏”字的一些内容。第一，超适度的外汇储备能不能用？个人认为可以。首先是超适度的外汇储备和适度的外汇储备的区分，根据中国的对外负债，进出口规模的现状，投资的回报利润以及经验的统计项目的遗漏，计算出适度的外汇储备，个人认为7000亿足够。当然，这是一个动态的概念，可以适当的调整和变动。7000亿之外的就应该积极地去用，在保证经济稳定、通胀很低以及央行调控政策有效的情况下，是可以在海外使用外汇的，不用就是国民福利的损失，是长久战略的损失，而且面临美元贬值的风险。
第二，怎么用？作为方向性的指导，国际上没有统一的标准。个人认为，可以用于解决历史问题，比如注资国有商业银行；也可以用于解决国民经济短期运行问题；同样，更可以用于国家的经济战略利益。因此，使用的方向是全面的。在具体操作上，现在形成共识的，比如说购买石油和其他稀缺资源，参股收购国外一些重要的企业，购买有利于中国自主创新的各种技术、人才。又比如鼓励企业走出去，鼓励居民对外投资理财，藏汇于民，藏汇于企业。
除此之外，可以对当前的外汇体制进行适度的改革。长期以来，国家比较穷，外汇储备比较少，由人民银行一家银行来管理是可以的。但最近有不同的意见，财政部也想管理外汇储备。外汇储备的主要功能是防范国家金融风险、满足外汇流动性需要，第二个功能是一般的投资收益。从央行现在的情形来看，主要是流动性、防范金融风险，用于投资的还很少。随着外汇储备的增长，可以考虑将超适度的外汇储备用于国家经济战略上。在这个前提之下，大的体制不要变，主要的外汇储备由人民银行来管，可以拿出一部分由财政部，或者成立专门机构，代表国家来管理外汇，重点体现在经济收益和国家经济战略利益上的投资需求。这个由央行一家来做有难度，因为其本身宏观调控的责任很重大，人员也有限，而且有些投资又不仅仅局限于金融投资，所以成立适当的机构来满足一般的投资需求和国家经济战略利益上的需求是可以的。
值得强调的是要小步改革，动作不要太大。比如财政部发行250-500亿美元约2000-4000亿人民币的债券，到国外去用，这对货币调控、宏观政策管理只有利没有弊。具体做法是：首先，财政部从市场上发行债务，筹集人民币向央行购汇，这可以直接减少国内货币供给，协助央行减少货币供给的压力、进行有效的宏观调控。第二，财政购买外汇以后，主要用于海外的和国内的战略性投资，包括对大银行投资、到境外投资石油等能源，这样从长期来看可以明显增强国家的持续竞争力。第三，财政购汇以后，除了绝大部分用于战略性投资以外，少部分也可适当的采购海外企业制造的，而国内教育、医疗、环保、安全生产、农村基础设施等事业急需要的物质和设备，对于加快推进和谐社会有很大的好处。比如说到国外去买X光机、B超机，下拨给农村合作医疗机构，是完全可以的。当然，如何操作还可以进一步研究。第四，除了上述三种用法之外，适当少量的用于社保基金补充，因为数量少，是不会对财政形成压力的。如果在过程中出现阶段性的注入资金以后导致的少量缺口，通过财政外汇的投资收益是可以填补的。
在使用外汇的过程中，应该整合中央汇金公司，将其从央行独立出来，真正按照国家战略意义来选择投资项目，由这样一个机构专门负责海内外金融投资，甚至于包括实体企业两大领域的融资。有人担心这样做与法律有冲突，个人认为没有违法。中国人民银行法规定，中国人民银行持有、管理、经营国家外汇储备。现在的做法是财政从市场上筹集人民币，向中央银行买汇，这已经不构成外汇储备，没有违背人民银行法。第二，全国人大常委会批准关于国债余额的管理办法规定特种国债不列入国家预算，何况发特种国债是投资海内外企业，是有外汇资产存在的，不真正构成赤字的压力。最后，当前财政形势不错，内需消费不够，应该尽可能扩大财政赤字，解决国内消费问题以及医疗、就业、三农等问题，这和外汇没有关系。
网上有人提出反对意见，认为这样做容易引起通货膨胀。财政筹钱买汇，把人民币回收了一部分，而且还是到海外买东西，是不会引起国内通货膨胀的。应该是美国和其他国家担心我们购买过多会导致他们的通货膨胀。第二，有人担心不断开放的趋势下资本大进大出的问题。人民币资本项目开放是一个比较长、比较缓慢的过程，绝对不是报纸和媒体间所说的几年间就要开放。而且同时在加强人民币有限度的管理，在这个背景下短期资金流入是受限制的，我们股市上限制外资进来，中国的金融机构也对外资进入有比例限制，所以这是一种多余的担心。
卢锋：外汇储备过万亿美元现象透视
第一，今年九月底外汇储备达到9879亿美元，外汇储备月度变动的趋势是200亿美元，10月份很有可能超过万亿美元。外汇储备飙升是和中国国际收支持续双顺差相联系的，在过去17年中有14年是双顺差。这种情况是前所未有的。对早期发展经济学有重要影响的Chenery-Strout模型认为，发展中国家应该出现经常帐户赤字和资本帐户盈余。这一现象非常符合经济学的直觉，同时也基本符合上世纪60年代的国际经验。中国的双顺差和外汇储备是一个反标准理论的新现象。通过观察50个最大的经济体过去几十年的国际收支帐户可以发现，总的观察年份是1336年，其中两个帐户为正的双顺差有154年，占12%；两个帐户顺差都超过GDP1%和2%的分别有56年和29年，占4%和2%。中国从1982年开始有国际收支帐户数据，到2005年为止，双顺差的百分比远高于50个国家的平均水平。尤其是两个帐户盈余同时超过GDP2%（不妨叫做显著双顺差）的年份占26%，相比50个国家的2%，中国出现显著双顺差的频率是世界的13倍。更加值得注意的是，出现显著双顺差的国家主要分为如下几类：一是东亚小型开放经济体；二是北欧发达小型开放经济体；三是少数石油输出国。像中国这样巨大的发展中国家出现显著双顺差，几乎绝无仅有。
第二，如何解释这一现象？下面从三个角度进行分析。首先，经常帐户顺差主要来自贸易帐户，而贸易帐户的顺差又主要来自加工贸易。另一方面，资本帐户的盈余主要由大规模FDI的流入所带来，而FDI又与加工贸易有着重要联系。从2003年的数据看，80%的加工贸易是由三资企业实现的，其中绝大部分由外资独资企业实现。中国的外汇储备飙升至空前未有的水平，从结构上看，是由FDI和加工贸易两方面因素共同塑造、共同决定的。
其次，当代经济全球化出现一个特点，即国际分工从原来以产品为基础的分工进一步深化到以工序、区段以及产品内生产环节作为基本分工单位和基本分工层次。在产品内分工的时代，发展中国家选择发展战略时多了一种可能，可以通过劳动密集型环节介入加工贸易，介入产品内分工，介入全球的供应链，进入一个开放成长的平台，通过学习在产品内分工的内部阶梯逐步往上走，走出一条开放发展的道路。发展中国家进行加工贸易，也就是发达国家生产环节外包的过程。双顺差、双赤字或全球失衡，在一定的意义上，是以产品内分工为基础的当代经济全球化进一步拓展在宏观层面上的表现。在这一意义上，它具有某种经济合理性或可持续性。
最后，中国双顺差规模的快速扩大，外汇储备的快速飙升，和人民币实际汇率失衡具有某种联系。实际汇率是调节开放经济内外经济关系的一个基本价格变量。根据国际经济学中的Balassa-Samulson效应，一国在快速追赶中，可贸易品部门相对不可贸易品部门的劳动生产率相对国外相同指标的追赶决定实际汇率，可贸易品部门相对国外的单位劳动成本决定名义汇率。1995年以来，中国对美国相对相对劳动生产率增长66%，这应该导致实际汇率升值，但人民币实际汇率反而出现8-9%的贬值。从这个意义上说，万亿外汇储备具有某种不可持续性，政策存在需要调节的地方。
如果这一分析有道理，其前瞻性意义是，中国相对劳动生产率的追赶将持续展开。中国因为技术进步、资本积累、人力资本提升以及制度改进，生产函数将持续发生变动，推动可贸易部门相对劳动生产率进一步追赶，进而导致实际汇率进一步升值。升值的直接含义是中国在今后20年中，名义追赶速度将快于实际追赶。如果今后20年中中国人均实际GDP增长前十年每年7%，后十年每年6%；美国的人均实际GDP每年增长2%（美国1978-2005年间平均每年增长1.85%）。加上实际汇率增长一倍，按2005年美元不变价，2025年中国人均GDP将达到11000-13000美元的水平。中国人均收入相对美国的比例，将从现在的4.1%上升到2025年的20%。对于中国而言，这将是一个历史性的跃迁。中国人口即将快速老龄化，中国如果现在不发展，可能永远不会有跃迁的机会。因此要珍惜快速发展的局面。
另一方面，经济成长新阶段也意味着挑战。这一前景取决于生产函数的持续变动。中国改革还有很长路要走，还存在民营企业准入问题，土地、矿产等特殊资源的产权制度问题。对于企业，还存在产权改革、完善治理结构的问题，存在发挥学习效应、积累人力资本的问题，存在推进技术创新、提升产业结构的问题。
（董兵兵、刘鎏整理，未经主讲人审阅）
